Die Aktienmärkte haben in den letzten Wochen unglaubliche Höhen erreicht, speziell in den USA mit der neuen Generation RobinHood: Das Wort Bubble (Blase) wird bei Google so oft angeklickt wie nie zuvor. Vergleiche mit der Internet-Blase im Jahr 2000 drängen sich auf. Wie war es damals, hatte nicht auch schon Alan Greenspan Jahre zuvor (1996) von einem irrationalen Überschwang (Irrational Excuberance) gesprochen? Hier ein paar interessante Reminiszenzen aus dieser Zeit, zu der die jungen Wilden von heute in der Mehrzahl noch in den Kindergarten oder zur Schule gingen.
Aktienmärkte or dem Jahr 2000: Eine Hausse (Blase), die vieles in den Schatten stellte
Was waren die Endneunziger für eine wilde Zeit! Betrachten wir hier die amerikanischen Aktienmärkte (die Zeit des Neuen Marktes wäre eine weitere Geschichte). Nach einer Kursverdreifachung von 1985 bis 1994 stieg der S&P 500 im Jahr 1995 um weitere 34 Prozent, die Anlegergrößen fingen an, sich über die Indexsteigerungen Gedanken zu machen. So wie Hedgefondsmanager Ray Dalio: „Ich denke, wir nähern uns einer Blow-off-Phase des US-Aktienmarkts“, der diese Bedenken diese gegenüber der Wirtschaftszeitung Pension & Investments äußerte. Sein bekannter Kollege von Fidelity, Peter Lynch, wiederholte diese Einschätzung in einem Artikel im Worth Magazine im Jahr 1995 und sprach von der Sorglosigkeit der Investoren.
Trotz dieser prominenten Warnungen stieg der Leitindex 1996 um weitere 23 Prozent – und in den Medien stand zu lesen: „Jeder Cocktailparty-Gast und Taxifahrer möchte nur über heiße Aktien und Fonds sprechen.“ Und wieder warnte ein bekannter Fondsmanager: „Wir wissen, dass die derzeitige Manie schlecht enden wird, aber wir wissen nicht wann.“
1997 stiegen die Kurse der Aktienmäkte dennoch weiter, der S&P 500 um weitere 33 Prozent und auch der Nasdaq um 22 Prozent. Dies rief den nächsten prominenten Hedgefondsmanager, George Soros, auf den Plan, der beschloss massiv gegen die US-Technologiewerte zu wetten.
Die Kurse stiegen aber auch 1998 weiter, der S&P 500 um weitere 27 Prozent, der Nasdaq 100 kam so richtig ins Laufen mit 85 Prozent plus.
Der Starinvestor, der im gleichen Jahrzehnt die Bank of England in die Knie gezwungen hatte, verlor mit seiner Wette gegen die Internetwerte 700 Millionen Dollar. Amazon und Yahoo begangen zu rennen und ein Sprecher des Quantum-Fonds musste eingestehen, zu früh auf das Platzen der Internetblase gesetzt zu haben.
Im Jahr 1999 erreichte die Spekulation der Aktienmärkte fast ihren Höhepunkt – und der Nasdaq schoss noch einmal um 102 Prozent nach oben.
Hier die gewaltige Performance der Aktienindizes, beim Nasdaq bedeutete diese jährliche Performance eine Steigerung von 407 Punkten (Ende 1994) auf knapp 5000 Punkte im Jahr 2000.
Selbst ein Warren Buffett lag zu dieser Zeit jährlich um 15 Prozent hinter dem Nasdaq zurück. Er wurde sehr kritisiert und schon abgeschrieben, weil er so starke Zweifel an der Überlebensfähigkeit der Hightech-Titel geäußert hatte – ähnlich wie derzeit.
Der historische Einbruch
Wie immer in Endphasen einer Hausse der Aktienmärkte wurden die Bedenken beiseite gewischt und es wagten überproportional viele Unternehmen den Weg an die Börse. 1999 und in der ersten Phase des Jahres kam es zu 819 Börsengängen, das Daytrading wurde zur Mode, für das nicht wenige ihren Job aufgaben.
Der Auslöser für den großen Einbruch ab März 2000 war börsentypisch: Fedchef Greenspan hatte allein von 1999 auf 2000 die US-Leitzinsen von 5,5 auf 6,5 Prozent angehoben und offen Zweifel an den Bewertungen und der Fähigkeit der Dotcom-Stars geäußert, ihre Schulden zu bedienen. Es kam zu einer Reihe von Bilanzskandalen, vielen Insolvenzen und einem gigantischen Ausverkauf des Marktes. Bis Oktober 2002 war der NASDAQ um 75 Prozent von seinem Höchststand gefallen, er gab alle Gewinne in der Blase ab und der Einbruch brachte den Index wieder auf das Niveau von 1996 zurück.
Dennoch: Die Indizes kollabierten zwar in den Jahren 2000 bis 2002, aber die Renditen von 1994 bis 2002 konnte sich dennoch sehen lassen. Die großen Verluste entstanden bei denjenigen, die spät in die Aktienmärkte eingestiegen waren und natürlich bei denen, mit dem berühmten „Margin Debt“ oder die am Optionsmarkt tätig waren.
Was man aus dieser Übersicht auch ablesen kann, dass sich nach jeder Blase immer wieder Value durchgesetzt hat.
Wann ist eine Blase eine Blase?
Star-Fondsmanager Ray Dalio, David Lynch, Howard Marks, Seth Klarman, George Soros und Warren Buffett hatten alle die Blase der Aktienmärkte entdeckt und die Anleger vor den Gefahren gewarnt. Aber ihre Warnungen kamen zu früh. Von 1995 bis zum Höhepunkt im Jahr 2000 lagen Anleger, die internationale Aktien, Value-Aktien, Anleihen oder Rohstoffe in ihren Depots bevorzugten, um mehr als 20 Prozent pro Jahr hinter dem Technologieindex zurück.
Bereits im Jahr 2002 hatte sich das Bild gewandelt, das von mir schon oft erwähnte, weil über Jahrzehnte feststellbare „Reversion to the Mean“ hatte wieder zugeschlagen. Value-Aktien lagen wieder vorne und auch die Anleihen.
Eine ähnliche Situation finden wir auch heute vor: Wer ist nicht schon bei einer Tesla nach deren Durchstarten über 200 Dollar ins Grübeln gekommen, oder bei vielen anderen Tech-Aktien. „Fear of Missing out“ gilt für Privatanleger genauso wie für Institutionelle.
Es dürfte Managern schwerfallen, eine bevorstehende Blase überzeugend darzustellen, wenn Anleger nur einen Markt sehen, der sich ständig nach oben schraubt.
Auf der anderen Seite hat die frühzeitige Vorhersage einer Baisse nachteilige Auswirkungen, wenn der Vermögensverwalter zu vorsichtig agiert. Seine Kunden wollen keine Gebühren zahlen, um ihr Geld jahrelang parken zu lassen (speziell im Umfeld von Negativrenditen), während Privatanleger, wie die RobinHooder sich im Markt tummeln und mit überlegenen Renditen prahlen – selbst wenn man weiß, dass die Blase irgendwann platzen muss.
Die Geschichte zeigt jedoch, dass kein Marktzyklus ewig dauern kann, die Schwerkraft zwingt jeden Bullenmarkt in die Knie. Aber die Preiskomponente gibt keine Sicherheit über das Ende und das Platzen der Bubble, zumal wir eine absolut ungewöhnliche Situation haben, für die es keine Blaupause gibt. Eine (noch) marginalisierte Anleiheklasse als Konkurrenz zu den Aktien (der wohl größte Unterschied zu 2000), Notenbanken, die stets weiter Geld ins System pumpen und eine Wirtschaft, die per Lockdown und nicht aus Nachfragegründen in die Knie gezwungen wird. Wieder einmal wissen heute Investoren, dass Aktienmärkte teuer und in manchen Bereichen sogar irrational teuer sind.
Dieses Verhältnis von Growth zu Value-Aktien hat zumindest bis vor wenigen Wochen bereits das Niveau von 1999 erreicht und tendiert in Richtung Dotcom-Blase. Die Warnzeichen leuchten überall und es wird demnächst wohl eine erste Bereinigung geben, bei einer derart hohen Call-Spekulation genügt bereits ein kleiner Anlass, wie zum Beispiel eine kleine verbale Äußerung durch die Fed heute, durch die US-Börsenaufsichtsbehörde oder durch eine Überraschung in der Berichtssaison. Aber für das Platzen der Gesamtmarktblase bedarf es meiner Meinung nach erst einer Änderung der Konkurrenzsituation Aktien – Anleihen (Aktienmärkte 106 Billionen Dollar, Staatsanleihen über 60 Billionen Dollar plus Unternehmensanleihen), wo über 30 Billionen Dollar an Zinspapieren immer noch mit einer negativen Realrendite notieren. Das war im Jahre 2000 nicht der Fall.
Was bedeutet das für die Gegenwart?
Sollte es wieder einen Mega-Crash für die Tech-Werte à la 2000 bis 2002 geben, würden die Gewinne des Nasdaq gewaltig abschmelzen, von den 1100 Prozent Kurssteigerung bliebe aber noch einiges übrig. Aber sicher nichts für die Späteinsteiger, was die Mehrheit sein dürfte und erst recht nichts für die gehebelten Depots der RobinHooder. Noch ist es nicht soweit und es bestünde auch die Chance rechtzeitig das Risiko zu begrenzen. Aber eines hat bisher fast jede Hausse der Aktienmärkte gezeigt: Wenn es so richtig läuft, wird man nicht bescheiden und kurssichernd, sondern gierig. Wobei wir wieder bei dem wohl bekanntesten Bonmot von Warren Buffett wären..
Fazit
Dieser Rückblick zeigt, wie schwer es ist, in gewissen Marktphasen der Aktienmärkte ruhig zu bleiben und aber auch investiert, „zu tanzen solange die Musik spielt, aber immer in der Nähe des Ausgangs“, wie ein Spruch des Citigroup-Chefs Chuck Prince vor der Finanzkrise lautete. Vor allem nicht den Fehler zu machen zu Zeiten von Euphorie, mit „Options und Margin Debt“ zu operieren. „Leverage kills“, sagen die erfahrenen Hasen.
Außerdem ist es leicht für Außenstehende und Analysten, die kein Depot betreuen, cool zu bleiben und ständig die zweifellos vorhandenen Warnsignale zu verkünden. Aber was heißt das für Fondsmanager, die im Wettbewerb zur Benchmark stehen und daran gemessen werden – heute durch die Exchange Traded Funds mehr denn je? Wo die „Fear of Missing Out“ brutal zuschlägt!
Aufgrund all der beschriebenen Imponderabilien könnte tatsächlich die alte Kostolany-Strategie des „Buy and Hold“ Wiederauferstehung feiern.
Haben wir es doch im Jahr 2020 in brutaler Form erleben müssen: Vom 20. Februar ging es bis zum 23. März im Sturzflug um 33 Prozent beim S&P 500 nach unten, aber bereits am Tag darauf wieder um 9,4 Prozent nach oben, in drei Tagen um 17 Prozent. Wem war es hier gelungen rechtzeitig hinaus aber aber auch wieder in den Markt hinein zu gelangen? Die ganzen Hedgefonds-Strategien mit Einsatz von Algorithmen und künstlicher Intelligenz haben zu einem geführt, zu mehr Umsatz, aber nicht zu mehr Gewinn. „We are in a bubble, but it’s a logical bubble“, (Mohamed-El-Erian: Notenbanken und TINA), oh wie wahr, aber wann wird sie platzen?
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Wie schon öfter gesagt sind Preise immer „richtig“ wie sie sind. Preise sind daher auch nie „rational begründbar“, da es schlicht keine „objektiv richtigen“ Preise gibt.
Unter dieser Prämisse sind Blasen das steigende Risiko einer spontanen und erheblichen Änderung der Wertpräferenzen der Käufer. Wobei das Risiko bekanntlich das Produkt aus Schadenshöhe mal Eintrittswahrscheinlichkeit ist. Die Schadenshöhe steigt linear mit den individuellen Kaufpreisen. Wer also z.B. eine Aktie für 100 gekauft hat und diese fällt nun von 3000 auf 200 hat überhaupt keinen Schaden davon getragen, denn sein Gewinn liegt immer noch bei 100%. Für jemanden der bei 3000 gekauft hat, sieht das natürlich völlig anders aus.
Fallen die Börsen z.B. in Summe um 50% wird keineswegs 50% „Kapital“ vernichtet, sondern in Wirklichkeit nur die Differenz zwischen Einstandspreis und aktuellem Preis. Und in Wirklichkeit nicht mal das. Denn der Gewinn oder Verlust entsteht erst dann, wenn er realisiert wird.
Da die Mehrheit der Aktienspieler ohnehin nur spekuliert, also seinen Gewinn aus Preisveränderungen zieht wäre, die einzige Katastrophe wenn sich die Kurse nicht bewegen. Umso heftiger rauf und runter, umso besser. Früher war das ein Nullsummenspiel. Heute ist es das nicht mehr. Denn die möglichen Verluste müssen nicht nur die unerfahrenen Spieler tragen (wie beim Pokern) sondern die werden über die „Rettungspakete“ an die Regierungen, sprich die Bürger ausgelagert, die gar nicht mitspielen.
Ich finde Blasen übrigens gut. Warum?
Ich habe in der 2000er Blase mit geringen Mitteln rumgezockt (man sollte nur mit Geld zocken, bei dessen Totalverlust man nicht anfängt zu heulen oder dann schlecht schläft). Ich hatte von nichts einen Plan und habe mich auch nie besonders mit den Unternehmen auseinandergesetzt deren Aktien ich gekauft habe. Die Strategie war ganz einfach. Ich bin damals einfach in die Werte eingestiegen die gerade gehypt wurden (Merke: Ausschließlich der Käufer bestimmt die Preise). Und zwar immer direkt in die Aktien selbst (Keinerlei abgeleitete Papiere, das macht sowieso nur andere reich). Dann immer schön den Stop/Loss Kurs nachgezogen, den ich übrigens nie gesenkt habe. Ich habe also nie versucht sinkende Kurse „auszusitzen“.
Irgendwann sind die Aktien dann nach und nach automatisch rausgeflogen und es gab nichts mehr was gehypt wurde und so ist der Kontostand einfach angeschwollen. Nach 3 Jahren hatte sich der Einsatz verzwanzigfacht und hat mir so das Eigenkapital für mein Eigenheim geliefert (hätte ich mir sonst nie leisten können). Ich profitiere also bis heute von der 2000er Blase.
P.S. es gab übrigens eine Reihe von Kollegen die da ständig alles analysiert haben und da sich da mit dem ganzen Börsenvoodoo beschäftigt haben. Das Ende war gewöhnlich der Totalverlust.
Mag schon sein, dass die Indikatoren extreme Werte anzeigen und nach einer Korrektur schreien. Ein wesentlicher Unterschied zu 2000 ist aber schon noch wichtig. Damals wurden viele Firmen aus dem Boden gestampft die mittels Programmierungen die Welt zu verändert versprachen, mit völlig neuen Komplexprogrammen und Systemen wie ERP, Logistik etc. Das Dilemma aber war, dass die Unternehmensleitungen aus Akademikern bestanden, die sich nicht bewusst waren, dass Softwareentwicklungen auch einen langen Weg benötigen, um einen minimalen Qualitätsstandard zu erreichen. Diese Fehleinschätzung führte zu endlos vielen Flops mit hohen Kapitalverlusten und unbrauchbaren Softwaresystemen. Die Erfolgserwartungen wichen Ernüchterungen und zu entsprechenden Liquidationen dieser Fantasieunternehmen.