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Anleihen

Das Tapering der EZB hat schon begonnen – oder warum Mario Draghi heimlich hofft, dass Merkel die Wahl verliert

Warum Mario Draghi innerlich jubeln würde, wenn Martin Schulz die Wahl gewinnen würde..

Markus Fugmann

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Von Markus Fugmann

Bekanntlich war Mario Draghi in seiner Rede in Sintra vergleichsweise hawkish: die Wirtschaft erhole sich, die inflationshemmenden Faktoren seien vorübergehend etc. etc. Daraufhin schoss der Euro nach oben, und schon am nächsten Tag kam das, was kommen mußte: die Märkte hätten Draghi überinterpretiert, so ließ die EZB durchstechen.

Im Fokus einer möglichen Wende der EZB-Geldpolitik steht nicht so sehr eine Erhöhung des Leitzinses oder des Einlagesatzes (derzeit -0,4%), sondern das Zurückfahren der Anleihekäufe, des „quantitative easing“ (QE). Mittels dieser Anleihekäufe hatte die Notenbank bekanntlich vor allem die Anleiherenditen vor allem der kriselnden Euro-Peripherie-Staaten nach unten gebracht, wodurch diese sich günstiger weiter verschulden konnten. Was sie dann auch, zur nur mäßigen Überraschung der Beobachter, denn auch taten..

Nun aber hat die EZB ein Problem, und das Problem ist, dass ihr die kaufbaren Anleihen besonders von drei Ländern ausgehen: Finnland, Niederlande, und – Deutschland. Diese Länder verfügen bei den drei großen Ratingagenturen über eine Gemeinsamkeit: sie haben hervorragende Bonitätseinstufungen: Deutschland und Niederlande als einzige in Europa den Bestwert AAA, gefolgt von Finnland mit AA+ (bzw. bei Moody´s Aa1; hier eine sehr gute Übersicht über die Ratings der Länder).

Die Anleihen dieser Länder sind aufgrund der dahinter stehenden sehr guten Bonität dieser Länder stark gefragt, dienen sie doch das Sicherheitshinterlegung für Kredite am Interbanken-Markt oder für Kredite der EZB an Banken. Und weil sie so begehrt sind, ist der „Freiverkehr“ sehr knapp, sind also tendenziell wenige dieser Anleihen am Markt frei verfügbar.

Mit den hawkishen Aussagen von Mario Draghi aber sind die Renditen etwa für deutsche Staatsanleihen gestiegen, die Benchmark-Anleihe für ganz Europa, die 10-jährige deutsche Bundesanleihe, nähert sich nun schon der Renditemarke von +0,5%, Tendenz weiter steigend:

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Für die EZB ist das zunächst einmal eine gute Nachricht, wird doch dadurch potentiell das kaufbare Spektrum erweitert, weil die Anleihen nicht tiefer als der Einlagesatz von -0,4% rentieren dürfen. Die schlechte Nachricht für die EZB aber ist, dass jene Staaten, die über eine gute Bonität verfügen, weniger Schulden machen, sprich weniger Anleihen zur Refinanzierung der Schulden emittieren müssen. Auch das verknappt maßgeblich die Kaufbarkeit für die EZB, zumal der Kapitalschlüssel besagt, dass die EZB maximal 33% der emittierten Anleihen eines Landes kaufen darf.

Die EZB hat nun das Problem, das haben jüngste Daten gezeigt, schlicht zu wenige Anleihen aus diesen drei bonitätsstarken Ländern kaufen zu können: so liegt die Notenbank mit den Käufen finnischer Anleihen bereits sechs Monate im Rückstand, für deutsche Anleihen mit drei Monaten, für holländische Anleihen mit zwei Monaten.

Wie gut, dass da die EZB kürzlich die selbst gesetzten Regeln aufweichte, indem sie sich „mehr Flexibilität“ beim Kapitalschlüssel zubilligte! Das bedeutet: man kann kurzfristig von dem Kapitalschlüssel abweichen, muß ihn aber trotzdem langfristig einhalten. Also kauft die EZB als Ersatz für die zu wenig gekauften Anleihen aus Deutschland, Finnland und Holland – wo man sich schon sehr stark an die 33%-Grenze annähert und daher Zurückhaltung üben muß – umso mehr Anleihen Österreichs, Belgiens und vor allem Frankreichs und Italiens. Denn diese Länder emittieren zur Refinanzierung ihrer Schulden mehr Anleihen, besonders Frankreich und Italien.

Aber lange kann die EZB das nicht mehr machen, weil sie langfristig den Kapitalschlüssel einhalten muß. Für die EZB wäre es schick, wenn Deutschland sich stärker verschulden würde durch neue Anleihen, aber so recht will der Wolfgang Schäuble das nicht, weil er als Schwarzer eine Vorliebe für die schwarze Null hat. Faktisch heißt das: die EZB hat ein Riesen-Problem!

Offiziell soll das QE der EZB Ende 2017 enden – aber faktisch ist das Programm schon jetzt am Ende, weil es nicht gelingt, die Anleihen der drei bösen, weil so bonitätsstarken Länder zu kaufen. Mithin kann die EZB also nach Dezember 2017 gar nicht weiter machen mit ihrem QE – und genau das könnte ein wichtiger Grund dafür sein, dass der sonst so dovishe Draghi seine Rhetorik nun ändert, um die Märkte genau darauf vorzubereiten!

Und das wiederum heißt: am Anleihemarkt hört die Musik auf zu spielen, schlecht ist das übrigens auch für die Aktienmärkte aufgrund der damit verbundenen Verminderung von Liquidität. Die einzige Chance wäre, den Kapitalschlüssel zu ändern, aber das ist mit Angela Merkel und Wolfgang Schäuble nicht zu machen – es wäre aber zu machen mit Martin Schulz.

Und so sitzt Mario Draghi vermutlich in seinem Kämmerlen und hofft inständig auf ein Wunder – also darauf, dass Merkel die Wahl doch verlieren wird..


Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble und Angela Merkel.
Foto: Tobias Koch / Wikipedia (CC BY-SA 3.0 de)

8 Kommentare

8 Comments

  1. Avatar

    gerd

    6. Juli 2017 12:20 at 12:20

    Wie konnte man in den letzten Tagen mit Anleihen, die es angeblich gar nicht mehr gibt, zur freien Verfügbarkeit, einen so radikalen Kurssturz beim Bund auslösen?
    Leerverkäufe? Glaube ich nicht.

    Und die Aussage:
    „Und das wiederum heißt: am Anleihemarkt hört die Musik auf zu spielen, schlecht ist das übrigens auch für die Aktienmärkte aufgrund der damit verbundenen Verminderung von Liquidität.“
    verleitet den Leser zur Annahme, dass die Liquidität allein schon deshalb weniger würde, weil die EZB nicht mehr genügend Material zum Aufkauf findet. Diese evtl. Annahme wäre aber falsch.

    • Avatar

      walter

      6. Juli 2017 12:26 at 12:26

      @Gerd,
      guten Morgen…dachte schon,du waerst in der Versenkung verschwunden…lange nichts von Dir gelesen.

      • Avatar

        gerd

        6. Juli 2017 12:35 at 12:35

        War dehydriert bei der Hitze.
        Die haben meine Weißbierbestellung anscheinend zu dir umgeleitet, weil du schon tagelang darben musstest.

        • Avatar

          walter

          6. Juli 2017 12:54 at 12:54

          Hitze…?was wuerde ich dann sagen?
          Jeden Tag min.30-35 Grad…in der Bude,denn draussen kannste auf dem Asphalt Eier braten!
          Aber jetzt bist ja wieder da…
          Weisbier?da musste ich fast eine Woche darauf warten!

  2. Avatar

    walter

    6. Juli 2017 12:24 at 12:24

    Da bin ich mit Draghi einer Meinung,dass „Raute“nicht die Wahl gewinnt..,aber nur wg.der eingeschleusten FACHKRAEFTE!
    Aber auch mit ca.35% wird die Raute dennoch mit Rolli fest im Sessel sitzen bleiben!
    Es braeuchte da schon einen Tag,wie 1914 in Sarajevo…dass der Sessel frei werden wuerde…
    Wird Zeit,dass das System zusammen bricht,dann wird auch „Raute“den Weg von Honecker antreten!

  3. Avatar

    leo

    6. Juli 2017 13:23 at 13:23

    Eine Möglichkeit deutsche Staatsanleihen Im Schlüssel zu ersetzen wäre
    deutsche Unternehmsanleihen. Ich glaube langfristige gibt es eine Euro-
    Anleihe ohne Schlüssel über die EZB. Die (dummen) Deutschen schlucken eh
    irgendwann alles – Hauptsache die Story stimmt – und Europa ist gerettet.

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Aktien

Andre Stagge über sein Depot, Inflation, Bitcoin und steigende US-Renditen

Claudio Kummerfeld

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Andre Stagge

Der Börsenexperte Andre Stagge (hier mehr zu seiner Person) bespricht im folgenden ausführlichen Video fünf Positionen in seinem eigenen Investmentdepot. Aber er spricht auch über wichtige Themen in einem größeren Zusammenhang. Zum Beispiel geht er der Frage nach, ob in 2021 die große Inflation ansteht. Auch schaut er auf die mögliche weitere Entwicklung des Bitcoin, und bespricht die interessante Thematik, welche Auswirkung nachhaltig steigende Anleiherenditen in den USA auf die Märkte haben.

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Allgemein

EZB: Auf der Spur der wahren Gründe für das große Gelddrucken

Claudio Kummerfeld

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Die EZB-Zentrale in Frankfurt

Wir alle hören es seit Jahren und nehmen es zur Kenntnis. Offiziell betreibt die Europäische Zentralbank (EZB) ihre Geldpolitik (Zinsen und Anleihekäufe), um die Inflation von der Null-Linie in Richtung 2 Prozent zu bekommen. Und Bürger und vor allem Unternehmen sollen durch die Banken in der derzeitigen Krise günstige Finanzierungsbedingungen erhalten. Daher flutet man alles und jeden mit Notenbank-Euros, und die Banken können dem braven Mittelständler noch günstigere Kredite anbieten? So kommt die Wirtschaft in Schwung, und letztlich auch die Inflation? So geht natürlich die offizielle Story. Und tatsächlich?

Viele Beobachter der EZB-Politik behaupten oder meinen erkannt zu haben, dass es Frau Lagarde und vorher Mario Draghi in Wirklichkeit darum ging, mit günstigen Finanzierungskonditionen und mit massiven Anleihekäufen die Südländer in der Eurozone am Leben zu erhalten. So wolle man die Eurozone als Konstrukt zusammenhalten. Auch wir bei FMW haben uns in den letzten Jahren diverse Mal zu diesem Thema geäußert. Nach der gestrigen PK von Christine Lagarde ist uns der Kommentar von Dr. Jörg Krämer aufgefallen, dem Chefvolkswirt der Commerzbank. Man kann ihn also ruhig als seriöse Quelle bezeichnen.

EZB hält Bedingungen für Südländer günstig

Er hat seinen Kommentar betitelt mit der Headline „Was Günstige Finanzierungsbedingungen wirklich bedeuten“. Er zielt auch auf die oberflächlichen Gründe der EZB ab, nämlich Kreditkunden in der Wirtschaft zu günstigen Konditionen zu verhelfen. Es sei interessant zu beobachten, wie stark Christine Lagarde das Konzept der „günstigen Finanzierungsbedingungen“ betont habe. Sie folge dabei einem „holistischen Ansatz“ und habe verschiedene Zinsen im Blick – etwa die für Kredite an Unternehmen oder private Haushalte. Tatsächlich aber (so Jörg Krämer) dürfte es der EZB aber vor allem darum gehen, die Renditeaufschläge der Anleihen der besonders hoch verschuldeten Staaten zu begrenzen. So lasse sich beobachten, dass die EZB im Rahmen ihres PEPP-Programms immer dann mehr Staatsanleihen kaufe, wenn die Risikoaufschläge steigen (siehe Grafik). Zitat Jörg Krämer:

Laut der Nachrichtenagentur Bloomberg habe ein EZB-Vertreter gesagt, dass die EZB sogar bestimmte Höchstwerte für die Risikoaufschläge einzelner Staatsanleihen bestimmt habe. Offenbar sieht es die EZB als ihre Aufgabe an, die Währungsunion zusammenzuhalten, solange die hoch verschuldeten Staaten nicht ihre Hausarbeiten machen und damit latent die Existenz der Währungsunion gefährden.

Endet diese Politik der EZB, wenn das Corona-Aufkaufprogramm PEPP Anfang 2022 endet? Nein, Jörg Krämer glaubt, dass das Aufkaufen auch danach weitergeht, optisch eben nur über ein andere Vehikel. Die EZB werde dann das „normale“ Kaufprogramm namens APP aufstocken, und zwar von 20 auf 30 bis 40 Milliarden Euro pro Monat. Begründen dürfte sie dies unter anderem mit einer merklich unter zwei Prozent liegenden Inflation. Und ja, so möchten wir von FMW anmerken: So läuft es schon seit Jahren. Die Inflation, die ist einfach zu niedrig, deswegen muss man Billionen an Euros drucken und immer weitere Teile der Anleihemärkte aufkaufen. In Wirklichkeit will man, so nehmen wir es auch an, nur weiterhin gewährleisten, dass Italien, Griechenland, Spanien und Co sich so günstig wie nur irgend möglich immer weiter verschulden können.

EZB kauft mehr Anleihen um Spreads zu senken

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Allgemein

Biden sei dank: Märkte glauben an die große Rettung – Risiko war gestern

Claudio Kummerfeld

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Joe Biden tritt heute sein Amt als US-Präsident an. In Windeseile wird er sich offenkundig daran machen sein 1,9 Billionen US-Dollar schweres Stimulus-Paket durch den US-Kongress zu bekommen. Die dortige Mehrheit ist zwar hauchdünn. Aber die Märkte sind frohen Mutes. Woran man das sieht? Schauen wir auf den folgenden Chart im Tweet. Er zeigt die Rendite für US-Schrottanleihen (Junk Bonds). Dies sind Anleihen, bei denen das Ausfallrisiko besonders hoch ist. Da Anleger für ein hohes Risiko entschädigt werden wollen und müssen, erhalten sie höhere Renditen als Inhaber von (vermeintlich sicheren) Staatsanleihen. Die Rendite fungiert hier also als Risikoprämie.

Die Höhe der Risikoprämie zeigt an, für wie ausfallgefährdet der Markt diese Anleihen hält. Je höher die Rendite, desto höher ist in den Augen des Kapitalmarkts das Risiko, dass die begebende Firma dahinter pleite geht, und somit die Anleihe nicht zurückzahlen kann. Im Chart sehen wir seit dem Jahr 2010 den Verlauf der Rendite bei US-Schrottanleihen. Zum Start der Coronakrise im März 2020 schoss die Rendite von 5 Prozent auf über 11 Prozent in die Höhe. Und danach beruhigte sich die Lage wieder, aktuell auf nur noch 4,13 Prozent – ein Rekordtief! In den letzten Monaten kamen die Impfstoff-Hoffnungen auf. Und jetzt seit einigen Tagen wird der große Stimulus in den USA immer konkreter. Wie gesagt, Joe Biden wird heute vereidigt. Und wie seine neue Finanzministerin Janet Yellen gestern klar machte, wird man die US-Volkswirtschaft kräftig mit Geld fluten.

Und wie sie sagte, sei das kräftige Schuldenmachen im Augenblick wichtiger als der Blick auf eine zu hohe Staatsverschuldung. Die müsse man zwar später mit höheren Unternehmenssteuern wieder abbauen, aber kurzfristig müsse man sich stark neu verschulden und die Konjunktur anfeuern. Und ja, der Kapitalmarkt scheint fest daran zu glauben, dass somit die Schrottunternehmen weiterhin im Spiel bleiben, und ihre Schulden weiterhin bedienen können. Wenn nur genug frisches Geld vom Staat kommt, geht die Party also weiter? Dieser Chart zeigt es jedenfalls an. Die Risikoprämie sinkt immer weiter, auf wie gesagt ein Rekordtief von nur noch 4,13 Prozent.

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Blick nach Deutschland

Aber schauen wir auch mal nach Deutschland. Hier sehen wir im folgenden Langfristvergleich seit dem Jahr 2010, wie die Rendite für deutsche Staatsanleihen immer weiter fällt, und der Dax (orange) immer weiter steigt. Das immer weiter sinkende Zinsniveau (in Deutschland dank hoher Bonität deutliche Negativrendite) treibt die Anleger in Aktien, Immobilien etc. Aktuell notieren die Aktienmärkte an ihren Allzeithochs. Heute hat auch der deutsche Staat mal wieder für 30 Jahre laufende Anleihen verkauft, mit einem Bruttovolumen von 1,5 Milliarden Euro. Die Nachfrage lag bei einem Volumen von 1,79 Milliarden Euro.

Und (wie gesagt 30 Jahre Laufzeit) die Emissionsrendite lag bei minus 0,13 Prozent, nach minus 0,06 Prozent im November. Immer weiter sinkende Zinsniveaus, immer mehr Stimulus – da wird die Lücke doch gut aufgefangen oder besser gesagt aufgefüllt, die Corona gerissen hat? Und diese Rettungsorgie wird vor allem in den USA kräftig weiter gehen, davon darf man ausgehen. Und so könnte man glatt sagen, dass „Risiko“ bei Anleihen irgendwas war, dass man mal kannte – aber heute gibt es das nicht mehr?

Chart zeigt Vergleich von Dax gegen Anleiherenditen

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