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Anleihen

Die EZB entdeckt den Unterschied zwischen Stimmung und harten Daten

Heute fällt die Inflationserwartung der Märkte für die Eurozone auf den tiefsten Stand seit November. Und die EZB entdeckt ein neues Argument zur Rechtfertigung ihrer ultralaxen Geldpolitik: die Stimmung sei doch viel besser als die Lage, wie Chefvolkswirt Peter Praet heute kundtat..

Redaktion

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am

FMW-Redaktion

Die Fed, vor allem am letzten Freitag der Gouverneur der New York Fed, William Dudley, machen sich Sorgen. Nicht, dass die Notenbanker das so offen aussprechen würden, aber der Verweis auf die Tatsache, dass Stimmungs-Daten wie das US-Verbrauchervertrauen deutlich besser sind als etwa harte Daten wie die US-Einzelhandelsumsätze, scheint die Fed nachdenklich zu machen. Faktisch heißt das nämlich: die Stimmung ist deutlich besser als die Lage.

Nun aber hat auch die EZB dieses Thema scheinbar entdeckt – darauf deutet ein Interview mit Peter Praet, dem Chef-Volkwirt der Notenbank hin, das heute von der EZB veröffentlicht worden ist.


EZB-Chefökonom Peter Praet. Foto: EZB

Bislang war das Thema immer: ja, die Inflation ist gestiegen, aber nicht nachhaltig, weil nur die Energiepreise wirklich gestiegen seien, in der Kernrate die Inflation jedoch noch weit unter dem Zielkorridor der EZB liege. Das wiederholte Peter Praet heute einmal mehr:

„It’s headline inflation that has picked up, and this is significantly affected by volatile elements such as oil and food prices. Underlying inflation, which is an indicator of price stability over the medium term, remains subdued.“

Nun kamen die EU-Verbaucherpreise am vergangenen Freitag deutlich unter der Erwartung mit nur +1,5% – und das zeigt sich heute deutlich an den Märkten: der Euro weiter unter Druck, aber vor allem fällt ein für die EZB sehr wichtiger Gradmesser für die kommende Inflation, die Five-Year-Five-Year-Forwards (die die von den Märkten erwartete Inflation in fünf Jahren für die dann kommenden fünf Jahre bepreisen) fallen heute mit 1,559% auf den tiefsten Stand seit November 2016. Mithin ist also das europäische Pendant des Reflations-Trades, also die Erwartung anziehender Inflation mit dann hawkisher Antwort der Notenbank EZB, ziemlich schnell in sich zusammen gefallen!

Die EZB sieht sich naturgemäß durch die letzten Daten in ihrer Einschätzung bestätigt. Nun aber nimmt sie scheinbar eine Anleihe bei der Fed und erklärt, warum man die Geldpolitik, leider leider, noch nicht straffen könne: die Stimmung sei auch hier besser als die Lage, sprich die Stimmungsdaten besser als die harten Daten. So sagte Praet, man sei nun auch optimistischer, aber warte ab, dass ich dieser Optimismus auch wirklich durch die Daten bestätige:


We anticipate that the recovery will be reflected in hard data and not only in confidence indicators. We have more confidence in the economic outlook. Incoming data are making us more confident that the economic expansion will continue to firm and broaden. But the important question is whether the adjustment of the path of inflation towards below, but close to, 2% would continue without our expansionary monetary policy. At the present time, I would have to say no, but it’s clear that the tone of our communication has changed – we are now more optimistic on the economic outlook. Our monetary policy stance thus remains appropriate. Of course, it is our job to continuously assess the appropriateness of our stance.“

Zwar komme absehbar keine weitere Lockerung („probability of us having to provide more monetary accommodation to meet our objective has reduced considerably“), aber eben auch keine Straffung der Geldpolitik. Aber mit dem Verweis auf die sich nicht wirklich in den harten Daten nieder schlagende gute Stimmung hat die EZB nun ein neues Thema – und faktisch die Rechtfertigung dafür, warum sich in Sachen Geldpolitik so schnell nichts ändern wird..

7 Kommentare

7 Comments

  1. Avatar

    Rainer Köhler

    4. April 2017 00:01 at 00:01

    Der nächste Schritt ist das Inflationsziel anzuheben – 2% passt eben nicht mehr, wenn man nicht gewillt ist, den Leitzins anzuheben:

    http://www.zerohedge.com/news/2017-04-03/central-banks-rethink-2-inflation-target-wrong-direction-course

    Mich beschleicht das Gefühl, die EZB ist die Sprechpuppe der Finanzindustrie. Aber ja, nur so ein Gefühl. In Wirklichkeit ist sie natürlich der unabhängige Fels in der europäischen Brandung.

  2. Avatar

    Lars

    4. April 2017 02:45 at 02:45

    Der Herr Chefökonom übersieht nur eine diametrale Kleinigkeit im Vergleich zum besten aller Länder:
    Die Stimmung im EURO-Raum ist seit Jahren eher verhalten, während die harten Fakten im gleichen Zeitraum andere Bände sprechen. Hier bestünde also massives Aufwärtspotenzial.
    Nun pickt man sich einen passenden Monat für die Medien heraus, vermischt diesen mit „Five-Year-Five-Year-Forwards (die die von den Märkten erwartete Inflation in fünf Jahren für die dann kommenden fünf Jahre bepreisen)“ und übersieht welchen Terminus???
    …die von den Märkten erwartete Inflation …
    Und schon befinden wir uns wieder in der puren Spekulation. Jedes kleine Kind weiß inzwischen, dass sogar Märchen realistischer sind als das, was die Märkte erwarten. Spätestens seit der Erwartung, dass der USD dem Untergang geweiht sei, sollte die rotblonde narzisstische Fönwelle die Wahlen gewinnen, und der Tatsache, dass dem nach ein paar Tagen plötzlich gar nicht mehr so war, sollte doch allen denkenden Menschen bewusst sein, dass an den Finanzmärkten andere, eigene, seltsame Gesetze gelten.
    Dass allerdings inzwischen Notenbanken massiv in die Börsenkurse (notfalls mittels sog. Whistleblower) und sogar in die Politik mit eingreifen, sollte vernünftigen* Menschen ernsthaft zu denken geben.

    *(S)permabullen natürlich ausgenommen, Gehirnmasse in andere Regionen verlagert.

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      Petkov

      4. April 2017 07:20 at 07:20

      Größtenteils haben Sie Recht, allerdings mischen sich nicht die Zentralbanken in die Politik ein, sondern genau andersrum: die Politik versucht die Zentralbanken zu steuern.

      Sogar Mafio Droghi (Begriff stammt leider nicht von mir) mahnt jedesmal verzweifelt Reformen an, für die aber jede Motivation fehlt, solange Sultan(in) Merkel ihre passive Scheckbuchpolitik betreibt: jeder, außer das eigene Volk, kriegt, was er will. Obergrenzen, egal in welchem Bereich, sind nazistisch.

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        Michael

        4. April 2017 11:02 at 11:02

        Nun, das ist wie die Frage nach der Henne und dem Ei.
        Man könnte auch sagen, die Motivation für Reformen fehlt, solange man kostenlos immer mehr Schulden machen kann bzw. dafür auch noch Zinseinnahmen verbuchen kann.
        Ich mag unsere Gluckhenne ja auch nicht besonders, aber ihr die Schuld für all das Chaos alleine aufzubürden, halte ich für sehr ambitioniert.
        Es gibt auch noch den einen oder anderen, von Germanien unabhängigen Staat in Europa, dem die „verzweifelt angemahnte Motivation für Reformen“ fehlt.
        Dürfte bzw. könnte ich jeden Monat 5.000 € neue Schulden aufnehmen, die ich nie zurückzahlen werde und würde im besten Fall auch noch Zinsen dafür erhalten, wäre meine Motivation für Disziplin und Änderungen meines Verhaltens auch recht gering.

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          Petkov

          5. April 2017 00:38 at 00:38

          Ich stimme Ihnen zu, Michael. Schuld an der Entstehung des €-Zonen-Chaos‘ ist die merkel zugegeben nicht. Aber sie trifft die volle und uneingeschränkte Schuld am katastrophalen Krisenmanagement. Zwar war es absolut richtig, ein erstes Rettungspaket zu schnüren, um Spekulanten den Wind aus den Segeln zu nehmen und Zeit für einen geordneten, schonenden Exit zu gewinnen.

          Aber was sie danach veranstaltet hat, wird in den dunkelsten Annalen deutscher Geschichte noch lange Jahrzehnte lang vor sich hin rotten: mit irrsinnigen Hunderten von Milliarden nicht schützenswerte Finanzinteressen „gerettet“, das Siechtum der Südländer auf unbestimmte Zeit verlängert und den europäischen Integrationsprozess durch Erzeugung unkontrollierbarer Spannungen erheblich verlangsamt bzw. rückgängig gemacht.

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EZB: Auf der Spur der wahren Gründe für das große Gelddrucken

Claudio Kummerfeld

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Die EZB-Zentrale in Frankfurt

Wir alle hören es seit Jahren und nehmen es zur Kenntnis. Offiziell betreibt die Europäische Zentralbank (EZB) ihre Geldpolitik (Zinsen und Anleihekäufe), um die Inflation von der Null-Linie in Richtung 2 Prozent zu bekommen. Und Bürger und vor allem Unternehmen sollen durch die Banken in der derzeitigen Krise günstige Finanzierungsbedingungen erhalten. Daher flutet man alles und jeden mit Notenbank-Euros, und die Banken können dem braven Mittelständler noch günstigere Kredite anbieten? So kommt die Wirtschaft in Schwung, und letztlich auch die Inflation? So geht natürlich die offizielle Story. Und tatsächlich?

Viele Beobachter der EZB-Politik behaupten oder meinen erkannt zu haben, dass es Frau Lagarde und vorher Mario Draghi in Wirklichkeit darum ging, mit günstigen Finanzierungskonditionen und mit massiven Anleihekäufen die Südländer in der Eurozone am Leben zu erhalten. So wolle man die Eurozone als Konstrukt zusammenhalten. Auch wir bei FMW haben uns in den letzten Jahren diverse Mal zu diesem Thema geäußert. Nach der gestrigen PK von Christine Lagarde ist uns der Kommentar von Dr. Jörg Krämer aufgefallen, dem Chefvolkswirt der Commerzbank. Man kann ihn also ruhig als seriöse Quelle bezeichnen.

EZB hält Bedingungen für Südländer günstig

Er hat seinen Kommentar betitelt mit der Headline „Was Günstige Finanzierungsbedingungen wirklich bedeuten“. Er zielt auch auf die oberflächlichen Gründe der EZB ab, nämlich Kreditkunden in der Wirtschaft zu günstigen Konditionen zu verhelfen. Es sei interessant zu beobachten, wie stark Christine Lagarde das Konzept der „günstigen Finanzierungsbedingungen“ betont habe. Sie folge dabei einem „holistischen Ansatz“ und habe verschiedene Zinsen im Blick – etwa die für Kredite an Unternehmen oder private Haushalte. Tatsächlich aber (so Jörg Krämer) dürfte es der EZB aber vor allem darum gehen, die Renditeaufschläge der Anleihen der besonders hoch verschuldeten Staaten zu begrenzen. So lasse sich beobachten, dass die EZB im Rahmen ihres PEPP-Programms immer dann mehr Staatsanleihen kaufe, wenn die Risikoaufschläge steigen (siehe Grafik). Zitat Jörg Krämer:

Laut der Nachrichtenagentur Bloomberg habe ein EZB-Vertreter gesagt, dass die EZB sogar bestimmte Höchstwerte für die Risikoaufschläge einzelner Staatsanleihen bestimmt habe. Offenbar sieht es die EZB als ihre Aufgabe an, die Währungsunion zusammenzuhalten, solange die hoch verschuldeten Staaten nicht ihre Hausarbeiten machen und damit latent die Existenz der Währungsunion gefährden.

Endet diese Politik der EZB, wenn das Corona-Aufkaufprogramm PEPP Anfang 2022 endet? Nein, Jörg Krämer glaubt, dass das Aufkaufen auch danach weitergeht, optisch eben nur über ein andere Vehikel. Die EZB werde dann das „normale“ Kaufprogramm namens APP aufstocken, und zwar von 20 auf 30 bis 40 Milliarden Euro pro Monat. Begründen dürfte sie dies unter anderem mit einer merklich unter zwei Prozent liegenden Inflation. Und ja, so möchten wir von FMW anmerken: So läuft es schon seit Jahren. Die Inflation, die ist einfach zu niedrig, deswegen muss man Billionen an Euros drucken und immer weitere Teile der Anleihemärkte aufkaufen. In Wirklichkeit will man, so nehmen wir es auch an, nur weiterhin gewährleisten, dass Italien, Griechenland, Spanien und Co sich so günstig wie nur irgend möglich immer weiter verschulden können.

EZB kauft mehr Anleihen um Spreads zu senken

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Biden sei dank: Märkte glauben an die große Rettung – Risiko war gestern

Claudio Kummerfeld

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Joe Biden tritt heute sein Amt als US-Präsident an. In Windeseile wird er sich offenkundig daran machen sein 1,9 Billionen US-Dollar schweres Stimulus-Paket durch den US-Kongress zu bekommen. Die dortige Mehrheit ist zwar hauchdünn. Aber die Märkte sind frohen Mutes. Woran man das sieht? Schauen wir auf den folgenden Chart im Tweet. Er zeigt die Rendite für US-Schrottanleihen (Junk Bonds). Dies sind Anleihen, bei denen das Ausfallrisiko besonders hoch ist. Da Anleger für ein hohes Risiko entschädigt werden wollen und müssen, erhalten sie höhere Renditen als Inhaber von (vermeintlich sicheren) Staatsanleihen. Die Rendite fungiert hier also als Risikoprämie.

Die Höhe der Risikoprämie zeigt an, für wie ausfallgefährdet der Markt diese Anleihen hält. Je höher die Rendite, desto höher ist in den Augen des Kapitalmarkts das Risiko, dass die begebende Firma dahinter pleite geht, und somit die Anleihe nicht zurückzahlen kann. Im Chart sehen wir seit dem Jahr 2010 den Verlauf der Rendite bei US-Schrottanleihen. Zum Start der Coronakrise im März 2020 schoss die Rendite von 5 Prozent auf über 11 Prozent in die Höhe. Und danach beruhigte sich die Lage wieder, aktuell auf nur noch 4,13 Prozent – ein Rekordtief! In den letzten Monaten kamen die Impfstoff-Hoffnungen auf. Und jetzt seit einigen Tagen wird der große Stimulus in den USA immer konkreter. Wie gesagt, Joe Biden wird heute vereidigt. Und wie seine neue Finanzministerin Janet Yellen gestern klar machte, wird man die US-Volkswirtschaft kräftig mit Geld fluten.

Und wie sie sagte, sei das kräftige Schuldenmachen im Augenblick wichtiger als der Blick auf eine zu hohe Staatsverschuldung. Die müsse man zwar später mit höheren Unternehmenssteuern wieder abbauen, aber kurzfristig müsse man sich stark neu verschulden und die Konjunktur anfeuern. Und ja, der Kapitalmarkt scheint fest daran zu glauben, dass somit die Schrottunternehmen weiterhin im Spiel bleiben, und ihre Schulden weiterhin bedienen können. Wenn nur genug frisches Geld vom Staat kommt, geht die Party also weiter? Dieser Chart zeigt es jedenfalls an. Die Risikoprämie sinkt immer weiter, auf wie gesagt ein Rekordtief von nur noch 4,13 Prozent.

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Blick nach Deutschland

Aber schauen wir auch mal nach Deutschland. Hier sehen wir im folgenden Langfristvergleich seit dem Jahr 2010, wie die Rendite für deutsche Staatsanleihen immer weiter fällt, und der Dax (orange) immer weiter steigt. Das immer weiter sinkende Zinsniveau (in Deutschland dank hoher Bonität deutliche Negativrendite) treibt die Anleger in Aktien, Immobilien etc. Aktuell notieren die Aktienmärkte an ihren Allzeithochs. Heute hat auch der deutsche Staat mal wieder für 30 Jahre laufende Anleihen verkauft, mit einem Bruttovolumen von 1,5 Milliarden Euro. Die Nachfrage lag bei einem Volumen von 1,79 Milliarden Euro.

Und (wie gesagt 30 Jahre Laufzeit) die Emissionsrendite lag bei minus 0,13 Prozent, nach minus 0,06 Prozent im November. Immer weiter sinkende Zinsniveaus, immer mehr Stimulus – da wird die Lücke doch gut aufgefangen oder besser gesagt aufgefüllt, die Corona gerissen hat? Und diese Rettungsorgie wird vor allem in den USA kräftig weiter gehen, davon darf man ausgehen. Und so könnte man glatt sagen, dass „Risiko“ bei Anleihen irgendwas war, dass man mal kannte – aber heute gibt es das nicht mehr?

Chart zeigt Vergleich von Dax gegen Anleiherenditen

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Anleihen

Coronakrise und die Schulden: Kommen ewige Anleihen?

Wolfgang Müller

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Die Coronakrise, ein gutes Jahrzehnt nach der Finanzkrise, hat zu einem weltweiten Anstieg der Verschuldung geführt, wie es sie außerhalb von Kriegszeiten noch nie gegeben hat. Aus den Schulden herauswachsen, mittels Wachstum? Ist noch nie in großem Umfang gelungen. Mittels Inflation und finanzieller Repression? Hat schon einmal für wenige Länder geklappt. Oder die Schulden auf sehr, sehr lange Zeiten umstellen, in Zeiten von Niedrigstzinsen? Ein Vorschlag des legendären Hedgefondsmanagers George Soros, der nicht neu ist, schon praktiziert wird und bereits eine lange Historie aufweist.

Coronakrise und Schulden: Die Ideen des ungarischen Starinvestors

Der Gründer des legendären Quantumfonds George Soros, der auf eine sehr lange Zeit als Investor zurückblicken kann – so hatte er bereits vor 70 Jahren unter dem Philosophen Karl Popper studiert -, macht sich Sorgen um die Zeit nach der Coronakrise. Man könne zwar auf eine unglaubliche medizinische Entwicklung zur Bekämpfung der Pandemie blicken, die bald unter Kontrolle sein dürfte, was aber bleiben wird, sind die Schulden zur Abmilderung derselben. Die wirtschaftlichen Folgen seien schlimmer als bei der Finanzkrise, deshalb müsse man jetzt bei der Bewältigung der Cornakrise umdenken, die Maßnahmen der EU hätten aufgrund der politischen Konstellationen zu wenig gebracht. Eine Lösung seien ganz lange oder ewige Anleihen.

Ein unbekanntes Kapitel der Geschichte von Anleihen

Wenn man glaubt, dass die heutige Wirtschaft so viel unglaublich Neues produziert, um in Phasen der finanziellen Knappheit ein Schlupfloch zu entdecken, so beweist ein Blick in die Wirtschaftsgeschichte manchmal etwas anderes. George Soros berichtet von Anleihen, die nie zurückgezahlt werden müssen, sondern nur die jährlichen Zinsen – schon vor Jahrhunderten.

Großbritannien hatte im Jahr 1752 unbefristete Anleihen, Kriegsanleihen zur Finanzierung der napoleonischen Kriege begeben, „Consols“, genannt. Die Vereinigten Staaten folgten mit der Emission von Consols in den 1870er-Jahren. Aber es war die Erfindung der Niederländer, die bereits 1648 unbefristete Anleihen zur Instandhaltung ihrer Deiche ausgegeben hatten. Das Skurrile daran: Diese Anleihen laufen noch heute, mit so niedrigen jährlichen Zinszahlungen, dass kaum jemand von ihrer Existenz weiß.

Die Aufforderung des Ungarn

Die Zeit der Coronakrise wäre günstig für die Einführung ewiger Anleihen, so Soros – weil die internationalen Zinssätze nicht weiter fallen könnten. Der Vorteil wäre für immer festgeschrieben und man könnte diese in Tranchen begeben.

Soros hatte solche Anleihen bereits der Europäischen Union vorgeschlagen, er sieht aber ein, dass dies unter den gegenwärtigen Umständen politisch nicht umsetzbar wäre. Es sollten dies einzelne Mitgliedsländer umsetzen, was auch in Ansätzen geschieht, dazu gleich mehr.

Soros weist darauf hin, dass die Europäische Zentralbank bereits das Instrument der unbefristeten Anleihen eingeführt hat. Durch den Aufkauf von Staatspapieren (Quantitative Easing), die sie nie mehr zurückgeben kann, ohne bestimmten Ländern schwer zu schaden.

Stattdessen ersetzt man bei Fälligkeit der Anleihen diese durch neue. Das Spiel ließe sich ewig fortsetzen, die Langläufer würden in unbefristete Schuldtitel umgewandelt.

Es gibt aber einen großen Unterschied zu den gleich von den Regierungen begebenen ewig langen Anleihen: Man schreibt die Zinsen für 100-jährige oder ewige Anleihen fest, während bei den ständig auslaufenden Titeln möglicherweise deutlich höhere Zinsen geboten werden müssten. Die Frage ist nur, ob man allen EU-Mitgliedsstaaten diese Eternal Bonds abkaufen würde.

Still und leise

Österreich hat es vorgemacht. In den Jahren 2017 und 2018 hatte die österreichische Republik 100-jährige Anleihen begeben, mit einem Zinskupon von damals noch niedrigen 2,1 Prozent. Das Papier war trotzdem 12-fach überzeichnet. Im Juni letzten Jahres legten die Österreicher mit einer weiteren 100-jährigen nach und es musste nur noch ein Kupon von 0.65 Prozent p.a. geboten werden. Inzwischen folgten Irland und Belgien mit eben solchen Langläufern, die von Versicherern begierig aufgenommen wurden.

Aber auch in Deutschland gibt es auf Landesebene bereits solche ultralangen Anleihen. Das Bundesland Nordrhein-Westfalen hat die Zeichen der Zeit erkannt und vor ein paar Tagen eine 100-Jährige emittiert mit einem Volumen von 2 Milliarden Euro, die von Investoren mit mehr als 3,25 Milliarden Euro nachgefragt wurde. Die Emissionsrendite sollte 1,11 Prozentpunkte über dem Referenzzins für 50-jährige Zinstauschgeschäfte liegen, bei minus 0,14 Prozent betrug damit der Zinskupon 0,95. Für NRW ist dies bereits die dritte Anleihe in dieser Laufzeit, während es für den Bund immer noch bei 30 Jahren Höchstlaufzeit bleibt. Vielleicht denken die Herren in der Finanzagentur nur an ihre eigene Kalkulationszeit.

Fazit

Die Idee des legendären und bereits 90-jährigen Hedgefondsmanagers Soros könnte in der Coronakrise durchaus in größerem Stile umgesetzt werden, zusammen mit der finanziellen Repression. Die emittierenden Staaten werden dafür auch nicht mehr so lange Zeit haben, um diese Papiere an den Investor zu bringen, schließlich mehren sich die Anzeichen für eine steigende Inflation und steigende Kapitalmarktzinsen. Damit würden auch die Kupons deutlich höher ausfallen als zuletzt. Es verwundert schon ein wenig, warum man im Hause Scholz so zögerlich ist bei der dauerhaften Nutzung niedrigster Zinsen..

Kommen durch die Coronakrise Anleihen mit ewiger Laufzeit?

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