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Italien kann „im Notfall“ auf EZB-Hilfe hoffen – oder? Kurzkommentar von Thorsten Polleit

Dass mit dem Straucheln Italiens, der drittgrößten Volkswirtschaft in der Euro-Gemeinschaft, eine prekäre Situation entstanden ist, bedarf keiner weiteren Erklärung. Zwei grundsätzliche Szenarien sind nun denkbar..

Redaktion

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Italien kann im „Notfall“ auf EZB-Hilfe hoffen – oder?

Die Sorge, Italien wird seine Schulden nicht mehr vollumfänglich bedienen, hat die Zinsen für italienische Schuldpapiere in den letzten Tagen stark ansteigen lassen. Die Rendite für 2-jährige Papiere steht nun bei 2,0 Prozent, die für 10-jährige Papiere bei 3,06 Prozent.

 

Renditen für 2-jährige Staatsanleihen in Prozent

(Chart durch anklicken vergrößern)

Quelle: Thomson Financial.

 

Gleichzeitig sind auch die Rendite für langlaufende italienische Staatsanleihen gestiegen, während in den USA, Deutschland, Japan, Großbritannien und der Schweiz die Renditen für langlaufende Staatsanleihen gesunken sind – weil Investoren sie vermutlich als vergleichsweise sicher ansehen, und weil angesichts des „Italien-Schocks“ Zinserhöhungen der Zentralbanken unwahrscheinlich(er) geworden sind.

 

Renditen 10-jähriger Staatsanleihen in Prozent

(Chart durch anklicken vergrößern)

Quelle: Thomson Financial.

 

Dass mit dem Straucheln Italiens, der drittgrößten Volkswirtschaft in der Euro-Gemeinschaft, eine prekäre Situation entstanden ist, bedarf keiner weiteren Erklärung. Zwei grundsätzliche Szenarien sind nun denkbar.

(1) Die EZB hält Italien über Wasser. Dazu kauft die Bank italienische Papiere und senkt deren Renditen ab. Zudem erhalten italienische Banken bei Bedarf kurz- und längerfristige Kredite von der EZB zu günstigen Zinsen. In diesem Szenario sind nun zwei Entwicklungswege denkbar.

(i) Die EZB braucht nur vergleichsweise wenige Anleihen zu kaufen (und nur in vergleichsweise geringem Maße die Euro-Geldmenge auszuweiten), um die Zinsen niedrig zu halten. Die Lage beruhigt sich. Ein „Ansteckungseffekt“ auf andere Euro-Staatsanleihen bleibt aus.

(ii) Die Monetisierung der Staatsanleihen treibt die Inflationssorgen in die Höhe. Es kommt zu einem Ausverkauf bei Euro-Anleihen. Um die Zinsen niedrig zu halten, kauft die EZB in großem Stile Schulden auf und weitet dadurch die Euro-Geldmenge stark aus. Der Euroraum wird zur Inflationsgemeinschaft.

(2) Die EZB springt Italien nicht bei. Italien muss sich unter gegebenen Marktkonditionen refinanzieren. Hierbei sind drei Entwicklungswege denkbar.

(i) Italien refinanziert sich zu deutlich höheren Zinsen. Die (neue) Regierung in Rom wird dadurch gezwungen, ihre Finanzlage grundlegend zu reformieren. Italiens Wirtschaft durchläuft eine harte „Anpassungsrezession“, das Land bleibt aber im Euro.

(ii) Italien entscheidet sich, seinen Schuldendienst nicht mehr vollumfänglich zu leisten. Es kommt zur Kapitalflucht aus Italien, das Land durchläuft ebenfalls eine schwere Anpassungsrezession. Der Verbleib des Landes im Euroraum ist auch hier noch denkbar.

(iii) Italien entscheidet sich, seine Staatsschulden in Euro nicht vollumfänglich zu bedienen, tritt aus dem Euro aus und führt eine eigene Währung ein.

Mit welchem Szenario ist zu rechnen? In Szenario (2) käme man auf den Finanzmärkten vermutlich rasch zur Erkenntnis: Die EZB leistet den Euro-Staaten „im Fall der Fälle“ keine finanzielle Hilfe. Daraufhin stünde eine neue Euro-Schuldenkrise, die Staaten und Banken erfassen würde, vor der Tür – und es wäre vermutlich das Ende der Einheitswährung.

 

Euro-Bankaktienkurse geben kräftig nach

 

(Chart durch anklicken vergrößern)

Quelle: Thomson Financial. Serien sind indexiert: Anfang Mai 2016 = 100.

 

Wenn aus politischen Gründen eine mögliche Eskalation der Euro-Krise abgewendet werden soll, ist Szenario (2) unwahrscheinlich(er), Szenario (1) hingegen wahrscheinlich(er); zumal auch der Anreiz, Probleme mit Hilfe der elektronischen Notenpresse aus der Welt zu schaffen, groß ist.

Das gilt gerade für die Verhältnisse im Euroraum, wo die „Euro-Rettung“ bereits hohe Kosten verursacht hat, und die Politik keine Anzeichen zeigt, einen „Schlussstrich“ unter die nicht endende Serie von Rettungsaktionen ziehen zu wollen.

Schuldenschnitte – so diskussionswürdig sie auch sind – stellen eine „Operation am offenen Herzen“ dar. Sie rütteln an den Stützpfeilern des ungedeckten Euro-Papiergeldsystems – dem Vertrauen in den Kredit –, und vor allem deshalb sind sie politisch so unliebsam.

Geldpolitische Aktionen – Schuldenkäufe und Geldmengenvermehrung – sind für die „Euro-Retter“ weitaus attraktiver als Zahlungsausfälle hinnehmen zu müssen, vor allem, wenn sie mit Reformversprechen versüßt werden und ihre Durchführung für die Öffentlich nur schwer einsehbar ist (wie z. B. durch den Einsatz des ESM).

Zusammengefasst sollte die Wahrscheinlichkeit für einen „italienischer Zahlungsausfall“ nicht zu hoch veranschlagt werden – vor allem wenn die EZB bereitsteht, italienische Anleihen zu kaufen. Das wahrscheinliche(re) Szenario scheint – mit der gebotenen Vorsicht gesprochen – „im Notfall“ das Bezahlen der italienischen Schulden mit neuen Euros zu sein.

Der Anleger sollte allerdings nicht ausblenden: Das Ausweiten der Geldmenge, also eine Inflationspolitik, löst keine wirtschaftlichen und politischen Probleme. Es kann sie zwar vorübergehend übertünchen, es verschärft sie jedoch früher oder später und befördert neue Probleme.

Vor diesem Hintergrund sollte der Euro-Anleger vor allem ein „Euro-Klumpenrisiko“ in seinem Portfolio vermeiden – denn dass die Kaufkraft des Euro nach innen und außen leidet, wenn die Euro-Schulden monetisiert werden, ist absehbar.

Das Halten der „Währung Gold“ ist eine attraktive Alternative zu Euro-Guthaben in Form von Termin- und Spareinlagen, die eine nach Abzug der Inflation negative Verzinsung erleiden, und für deren Kaufkraftverlust kein Ende absehbar ist. Das langfristige Investieren in Aktien von herausragenden Firmen ist eine andere Möglichkeit, um dem Risiko der Euro-Geldentwertung auszuweichen.

 

Goldpreis in Euro und US-Dollar (pro Feinunze)

(Chart durch anklicken vergrößern)

Quelle: Thomson Financial.

 

Thorsten Polleit

 

Die Piazza San Marco in Venedig

Von Benh LIEU SONG – Eigenes Werk, CC BY-SA 4.0, https://commons.wikimedia.org/w/index.php?curid=43315781

Ein Kommentar

Ein Kommentar

  1. Avatar

    Columbo

    31. Mai 2018 12:42 at 12:42

    Auch wenn der Autor Chefökonom eines bekannten Goldhandelunternehmens ist, sollte man dem letzten Absatz des Artikels ein paar Gedanken widmen.

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Allgemein

EZB ebnet argumentativen Weg für lang anhaltende Rettungsmaßnahmen

Claudio Kummerfeld

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am

Die EZB-Zentrale in Frankfurt

Seit der Finanzkrise 2008 veranstaltet die EZB ein Anleihekaufprogramm nach dem nächsten. Die Zinsen sinken im großen Bild gesehen immer weiter. Egal wie gut es der Konjunktur in der Eurozone zwischen 2008 und 2020 wieder ging. Die EZB druckte immer weiter Geld, kaufte immer weiter Anleihen. Länder wie Italien wurden mit EZB-Geld und immer weiter sinkenden Zinsen am Leben erhalten. Nach der Krise war vor der Krise.

Und nun, kommt nach der Coronakrise (die Impfstoffe kommen ja bald) wieder die nächste Krise, nämlich die Rettung der überschuldeten Unternehmen? Deswegen muss die EZB (wie es auch die Fed macht) zusammen mit den Regierungen der Mitgliedsstaaten immer weiter retten, retten und retten. Denn ja, wir wissen es alle. Mit gigantischen Kreditprogrammen, Zuschüssen, Kurzarbeitergeld uvm werden in Europa die Nöte der Coronakrise gemildert, und Probleme optisch versteckt. Am besten erkennt man das beim Thema Kurzarbeitergeld. In Deutschland wurde die ausgeweitete Funktion dieses Instruments erst letzten Freitag im Bundestag bis Ende 2021 verlängert – welch ein Zufall, bis zur Bundestagswahl kann die Kurzarbeit in ihrer jetzigen Form also weiterhin als neuer Dauerzustand für eigentlich arbeitslose Arbeitnehmer genutzt werden. Ein Schelm, wer Böses dabei denkt.

EZB kommt mit „Nicht zu früh aufhören“-Argumentation

Aber zurück zur EZB. Die einfache wie auch clevere Aussage der EZB lautet am heutigen Montag (frei und sinngemäß zusammengefasst): „Wenn wir die Hilfen zu früh einstellen, gefährden wir den Erfolg“. Tja, und wann das Ende der Hilfen angebracht ist, das ist bei der EZB bekanntermaßen eine sehr dehnbare Ansichtssache (siehe Anleihekäufe seit 2008 bis heute – hier eine wunderschöne historische Übersicht zu dem Thema). Im Rahmen ihres heute veröffentlichten Finanzstabilitätsberichts hat die EZB auch einen einzelnen Artikel veröffentlicht, bei dem es um die „Bewertung von Schwachstellen von Unternehmen“ in der Eurozone geht.

Und die Schwachstelle scheint offenbar darin zu bestehen, dass EZB und Regierungen ihre Hilfsprogramme zu früh auslaufen lassen könnten. Man sieht die Probleme wohl auch vor allem beim Zugang zu Krediten und bei steigenden Finanzierungskosten. Die Unterstützung durch die Geldpolitik der EZB habe dazu beigetragen, die tatsächlichen Insolvenzen bisher unter Kontrolle zu halten. Staatliche Kreditgarantien und Konkursmoratorien hätten eine groß angelegte Welle Unternehmenspleiten verhindert. Aber eine beträchtliche Anzahl von Unternehmen könnte gezwungen sein Konkurs anzumelden, wenn diese Maßnahmen zu früh aufgehoben werden oder die Kreditvergabebedingungen der Banken verschärft werden, so die heutige Aussage der EZB. Tatsächlich deute die historische Ko-Bewegung des Anfälligkeitsindikators mit den Unternehmensinsolvenzen und dem BIP-Wachstum darauf hin, dass sowohl die Regierungspolitik als auch die niedrigen Fremdfinanzierungskosten dazu beigetragen hätten, die Auswirkungen der Verschlechterung des Gesundheitszustands der Unternehmen auf die tatsächliche Zahl der Insolvenzen zu dämpfen – auch wenn die Auswirkungen je nach Land, Sektor und Unternehmensgröße unterschiedlich seien.

Dieser neu entwickelte Indikator mache laut EZB deutlich, dass die Anfälligkeit des Unternehmenssektors auf ein Niveau gestiegen ist, das zuletzt während der Staatsschuldenkrise im Euroraum beobachtet wurde. Finanzierungsrisiken hätten sich dank verschiedener Unterstützungsmaßnahmen bisher nicht materialisiert, aber die Anfälligkeit der Unternehmen könne weiter ansteigen und ein Niveau erreichen, das während der globalen Finanzkrise beobachtet wurde. Insbesondere wenn die zweite Welle der Pandemie die wirtschaftliche Erholung zum Stillstand bringe und das Wachstum schwächer ausfällt als prognostiziert, könnte ein frühzeitiger Ausstieg aus den Stützungsmaßnahmen schließlich zu einem deutlichen Anstieg der Unternehmenskonkurse führen, mit Auswirkungen auf die Finanzstabilität auch für die Banken im Euroraum, so die EZB.

Aus Rettung wird Dauerzustand

Tja, haben sie es auch rausgelesen? Diese Aussagen (wie auch jüngst die Warnung von Christine Lagarde vor der Rezession) bieten die perfekte Vorlage, damit KfW-Kredite, Null- und Negatzvinsen, Kurzarbeitergeld, Anleihekäufe in Billionenhöhe etc immer so weitergehen, Jahr für Jahr. Nicht denkbar? Nochmal, ich möchte erinnern an die letzten zwölf Jahre seit der Finanzkrise! Natürlich sind viele Maßnahmen sicherlich gut und richtig wie die KfW-Kredite, Zuschussprogramme etc. Aber vor allem was die EZB da anrichtet mit ihren Kaufprogrammen und abgeschafften Zinsen. Diese Maßnahmen, wenn sie jahrelang immer weiter beibehalten werden, schaffen ein Gesamtumfeld, das nicht mehr ohne zinslose Kredite leben kann, und Staaten die nicht mehr ohne negative Anleiherenditen leben können. Man gewöhnt sich an diese schöne neue Welt sehr schnell – oder besser gesagt, man hat sich längst daran gewöhnt. Ein Ende dieser Geldpolitik der EZB, ist die überhaupt noch vorstellbar bei der Schuldenexplosion bei Staaten und Unternehmen? Entweder immer so weitermachen, oder man riskiert einen großen Knall.

EZB-Grafik zur Verwundbarkeit der Unternehmen
Grafik: EZB

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Anleihen

China hält immer weniger US-Staatsanleihen – warum das kein Problem ist

Claudio Kummerfeld

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US-Flagge

China hält immer weniger US-Staatsanleihen. Laut aktueller Veröffentlichung des US-Finanzministeriums hielt China im Monat September ein Volumen von 1,061 Billionen US-Dollar. Vor genau einem Jahr waren es noch 1,102 Billionen Dollar. Der aktuelle Stand ist der niedrigste Wert seit drei Jahren. Der folgende Chart  zeigt, dass die Tendenz seitdem stetig fallend ist. Will sich da jemand unabhängig vom US-Dollar machen?

Hier klicken, um den Inhalt von Twitter anzuzeigen

Man kann gleich aus zwei Gründen sagen, dass diese Entwicklung für die USA als gigantischer Neuschulden-Aufnehmer kein echtes Drama darstellt. Denn die folgende Detailgrafik mit den aktuellsten Daten zeigt, dass das Volumen von US-Staatsanleihen, das durch ausländische Eigentümer gehalten wird, binnen Jahresfrist sogar gestiegen ist von 6,92 auf 7,07 Billionen Dollar.

Und zweitens kauft die US-Notenbank Federal Reserve genau wie die EZB und zahlreiche andere Notenbanken derzeit ja in gigantischem Ausmaß die Schulden des eigenen Landes auf. Nur so können die Länder in dieser Coronakrise massiv neue Schulden machen, und das auch noch mit traumhaft günstigen Konditionen. Seit Beginn der Coronakrise im März hat die Fed für 2 Billionen Dollar US-Staatsanleihen aufgekauft. Noch Mitte Februar lag die Rendite für zehnjährige US-Staatsanleihen bei 1,57 Prozent. Jetzt sind es 0,86 Prozent.

Grafik zeigt die größten ausländischen Eigentümer von US-Staatsanleihen

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Logik der Transferunion: Fünf-Sterne fordern EZB zu Schuldenerlass für Italien auf

Claudio Kummerfeld

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Geld aus dem nichts von der EZB?

Die mit in der italienischen Regierung sitzende Fünf-Sterne-Bewegung hat heute in einem Blog-Eintrag die Europäische Zentralbank dazu aufgefordert, dass sie Italien einfach Schulden erlassen solle. Aber halt. Wie, was, warum? Die EZB kauft seit Jahren in Billionen-Höhe Anleihen von Euro-Mitgliedsstaaten auf, so auch die von Italien. Offiziell nicht, aber de facto werden die Regierungen von der EZB durchgefüttert (Staatsfinanzierung), mit oft nicht mehr vorhandenen Zinsen.

Und in der Coronakrise hat die EZB nochmal kräftig nachgelegt mit neuen Aufkaufprogrammen in Höhe von 1,35 Billionen Euro. So konnten die Länder in der Eurozone sich in der Coronakrise weiter kräftig verschulden, und die EZB stand als Aufkäufer am Anleihemarkt stets parat. Nun soll die EZB laut Fünf-Sterne-Bewegung Italien doch bitte diejenigen Schulden erlassen, die mit der Schuldenaufnahme für die Bewältigung der Coronakrise zu tun haben. Laut dem Blog-Eintrag gehe es um eine Summe von 140 Milliarden Euro, die bis Jahresende noch auf 200 Milliarden Euro steigen werde.

Die Fünf-Sterne-Bewegung deutet auch an, dass man sich am liebsten die Streichung aller italienischen Schulden wünscht, die von der EZB gehalten werden. Aber doch auf jeden Fall diejenigen, die mit Corona zusammenhängen. Denn das wäre leicht machbar und fair. Tja, so ist das im sozialistischen Märchenland. Man nimmt Kredite auf, die man eh nicht zurückzahlen will. Und in diesem Fall… was soll´s, die EZB gehört ja eh den Mitgliedsstaaten, also auch Italien? Daher kann man praktisch selbst Geld drucken, es an sich selbst verleihen, und dann sich selbst (über das Vehikel der EZB) die eigenen Schulden erlassen?

So einfach geht Politik im linken Märchenland, wo Geld aus dem Nichts entsteht, wo es nicht erwirtschaftet werden muss, und wo aus so einer Vorgehensweise keinerlei Probleme entstehen. Und natürlich, da kann man sich sicher sein… selbst wenn die EZB diese Forderungen gegenüber Italien wirklich streichen würde (was nicht passieren wird), dann wäre dies nicht die letzte derartige Forderung. Dann würde es heißen: Schaut her, es geht doch. Dann kann die EZB von nun an auch als Dauer-Einrichtung neue Anleihen kaufen, und danach auf die Rückzahlung der Forderungen verzichten. Dass die EZB dann selbst Verluste in Billionenhöhe anhäufen würde, welche wiederum Italien und alle anderen Eigentümer der EZB zu bezahlen hätten… egal.

Der Chefvolkswirt der Commerzbank twitterte zu dieser Forderung aus Italien vor wenigen Minuten, dass dies die politische Logik der Transferunion sei. Ja, was soll man dazu noch sagen? Erst das Geld nehmen, und dann nicht zurückzahlen wollen, weil man es sowieso nie vor hatte. Das Geld entsteht ja irgendwo im luftleeren Raum. Aus der Illusion wird eine Wirklichkeit. Wo ist also das Problem, wenn man diese Schulden einfach streicht? So einfach und angenehm ist diese linke Sichtweise auf komplexe finanzielle Zusammenhänge.

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