Händler, die den nächsten Schritt an den Aktienmärkten abwägen, beobachten die Kapitalströme an den Optionsmärkten vor dem großen Verfallstag, dem so genannten Hexensabbat, am Freitag. Der Ausverkauf, der die US-Aktienmärkte in der vergangenen Woche auf Talfahrt schickte und den S&P 500 Index in eine Korrektur stürzte, verlief relativ ruhig. Während die Anleger nun die Stimmungsindikatoren und die wichtigsten Kursniveaus nach Anzeichen für eine Erholung oder einen weiteren Rückgang absuchen, müssen sie auch einen eher nebulösen Aspekt im Auge behalten: die Marktliquidität.
Die Aktienmärkte verlagerten sich in der vergangenen Handelswoche auf defensive Sektoren wie Energie, Basiskonsumgüter und Versorger, die in der Regel in Rezessionen gut abschneiden, während Technologie-Aktien weiter nachgaben, da die Anleger Schutz vor einem möglichen wirtschaftlichen Sturm suchten. Die Strategen der Bank of America rechnen damit, dass sich die Korrektur im S&P 500 ausweiten kann und empfehlen den Index auf diesem Niveau zu kaufen.
Liquidität bewegt die Aktienmärkte
Laut einem Bericht von Bloomberg haben die Börsenkrisen vom Crash 1987 bis zu Covid ein gemeinsames Thema: das Austrocknen der Liquidität zur Verstärkung der Marktbewegungen. Mit dem rasanten Wachstum der Derivate rückt nun die Frage in den Mittelpunkt, wie sich Optionspositionen auf die zugrundeliegenden Kassamärkte auswirken, insbesondere angesichts der Tendenz, dass Derivateausbrüche in Erinnerung bleiben.
Die Volatilität, gemessen vom Cboe-Volatilitätsindex (VIX), ist während der jüngsten Korrektur nicht sprunghaft angestiegen, sondern kletterte stetig bis auf einen Wert von fast 30, bevor er wieder zurückging, obwohl die Aktienmärkte weiter fielen. Und während die Intraday-Schwankungen die Daytrader anlockten, flachte die Schieflage der S&P 500-Puts ab, und das Verhältnis von Calls zu Puts im VIX sank, was darauf hindeutet, dass ein Teil des Aktienrückgangs darauf zurückzuführen ist, dass die Anleger Geld vom Tisch nahmen, indem sie sowohl Aktien als auch damit verbundene Optionsabsicherungen verkauften.
Während die Absicherung von Händlern zur Anpassung von Positionen aufgrund des negativen Gammas von Short-Optionswetten vorübergehend für eine gewisse Dynamik gesorgt haben mag, gab es keine Zunahme der Kommentare, dass Optionen einen übermäßigen Einfluss auf die Aktienmärkte hätten. Dies ist vor allem auf die Liquidität zurückzuführen, die nach einer Messung der Markttiefe durch die Chicago Fed und die CME Group weitgehend stabil ist.
„Die Liquidität ist eindeutig der Schlüssel für die zugrunde liegenden Kassamärkte, um die von den „Option Greeks“ erzeugten Ströme zu absorbieren“, so Benedicte Lowe, Strategin für Aktienderivate, und Georges Debbas, Leiter Aktienderivatestrategie in Europa bei BNP Paribas SA. „Das Hauptrisiko besteht darin, dass Händler große Short Gamma-Positionen eingehen und Liquidität abgezogen wird.
Trump bewegt den Optionsmarkt
Die Rückgänge im S&P 500 fanden größtenteils während der regulären Handelszeiten statt, wenn die Liquidität höher ist. Und die Bewegungen waren nicht auf einen schockierenden Datenpunkt oder eine Ankündigung zurückzuführen, sondern vielmehr auf ein ständiges Trommelfeuer von Trumps Zollankündigungen und Handelsdrohungen, von denen viele innerhalb weniger Stunden wieder zurückgenommen wurden.
Während sich die Anleger zu Recht auf die Höhe der Positionierungen im S&P 500 konzentrieren – wo täglich Optionen im Wert von mehr als 2 Billionen US-Dollar gehandelt werden – gibt es 500 Milliarden US-Dollar in Frontmonats-Futures sowie einen großen Markt für Cash und börsengehandelte Fonds, der die Absicherungsströme unter normalen Marktbedingungen aufnimmt.
„Die Aktienmärkte werden nicht nur durch die Positionierung der Händler bestimmt – diese Dynamik ist nur ein Teil eines größeren Puzzles“, sagt Joe Tigay, Portfoliomanager des Rational Equity Armor Fund und des Catalyst Hedged Equity Fund. „An manchen Tagen sind sie kaum wahrnehmbar, an anderen können sie einen normalen Pullback in eine regelrechte Kaskade verwandeln.“
Geringe Liquidität – große Kursbewegung
Die jüngsten heftigen Kurseinbrüche – ob durch DeepSeek KI-Nachrichten im Januar oder wilde Dollar-Yen-Schwankungen im August ausgelöst – begannen, als die Liquidität geringer war. Wenn Market Maker ihre Gebote und Offerten in Risk-Off-Szenarien zurückziehen, können sich die Auswirkungen auf kleinere Orders dramatisch verstärken und zumindest innerhalb eines Tages zu Preisverzerrungen führen.
Die größten Auswirkungen von Optionen werden wahrscheinlich eher bei einzelnen Aktien als bei breiteren Indizes zu beobachten sein, wo ein geringeres Gesamthandelsvolumen zu einseitigem Optionshandel führen kann, um Aktien zu bewegen, während Händler Positionen eindecken.
Der Fall GameStop im Jahr 2021 ist vielleicht einer der bekanntesten Fälle, in denen die Positionierung von Optionen zu einem Short Squeeze in der zugrunde liegenden Aktie geführt hat.
Und Market Maker in den nordischen Ländern haben sich gelegentlich in großen, illiquiden Kundengeschäften wiedergefunden, bei denen die Optionsströme den Kurs der zugrunde liegenden Aktie nach oben getrieben haben sollen.
Großer Verfallstag
Eines der am meisten gehypten Ereignisse im Derivatekalender ist der vierteljährliche Verfallstag von Optionen, auch bekannt als „Triple Witching Day“ oder Hexensabbat. Obwohl an diesen Tagen Billionen von Dollar an fiktivem Engagement auslaufen, gibt es nur selten eine übermäßige Auswirkung, abgesehen von kurzen Volatilitätsschüben um die Preisfestsetzungszeiträume herum, wie z.B. während des 10-Minuten-Fensters für den Abrechnungspreis des Euro Stoxx 50 Index. Meist finden die Anpassungen der Investoren schon vor dem Verfallstag statt, so dass die Kursschwankungen im Vorfeld zunehmen.
Aber selbst dann, wenn sich unter unabhängigen Datenanbietern, Prime Brokern und Bankstrategen im Vorfeld oft ein Konsens über die wahrscheinliche Positionierung der Händler herausbildet, gibt es immer noch Meinungsverschiedenheiten.
Das soll nicht heißen, dass es unmöglich ist, dass Optionen die Aktienmärkte beeinflussen können, im Gegenteil – „der Schwanz wedelt mit dem Hund“. Zero-Day-Kontrakte erreichten im Februar einen Rekordwert von 56 % des S&P 500-Optionsvolumens, und an einigen Tagen im März sogar noch mehr.
„Diese Aktivität ist inzwischen groß genug, um die Entwicklung wichtiger Aktienindizes wie dem S&P 500 oder dem Nasdaq wesentlich zu beeinflussen“, so Stefano Amato, Senior Fund Manager bei M&G Investments, Multi-Asset Group. „Wir betrachten diese Dynamik als Stimmungsbarometer, das zusammen mit den verstärkten Zuflüssen in passive Produkte zu kurzfristigen Überreaktionen führen kann.“
FMW/Bloomberg
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