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Die Frage aller Fragen: Wie reagieren die Aktienmärkte auf den Ausstieg aus dem Quantitative Easing?

Wird der Ausstieg der Notenbanken aus dem Quantitative Easing (Gelddrucken und anschließendes Kaufen von Staatsanleihen/Unternehmensanleihen) die Aktienmärkte genau so…

Redaktion

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FMW-Redaktion

Es ist eine der ganz großen Fragen, die man vielleicht erst in einer historischen Rückwärtsbetrachtung erkennen kann. Wird der Ausstieg der Notenbanken aus dem Quantitative Easing (Gelddrucken und anschließendes Kaufen von Staatsanleihen/Unternehmensanleihen) die Aktienmärkte genau so runterziehen, wie der Einstieg ins QE sie in den letzten Jahren aufgeblasen hat? Das weiß heute noch niemand, denn in dieser konstatierten globalen Aktion (EZB, Fed, BoJ, BoE etc) wurde so eine Marktverzerrung noch nie vorgenommen. Zunächst einmal sollte man klären, ob das QE denn wirklich einen positiven Effekt auf börsennotierte Unternehmen hatte. Hierzu hat die Deutsche Bank (DB) folgendes zu sagen (auszugsweise):

Lässt man die Sektoren Finanzen und Energie außen vor, liegt die durchschnittliche Eigenkapitalrendite
der Unternehmen im S&P 500 mit 14 Prozent derzeit auf dem höchsten Stand seit Jahrzehnten. Ist dieser Höhenflug bei den Eigenkapitalrenditen auf QE zurückzuführen? Um dies zu beantworten, müssen wir analysieren, durch welche Faktoren dieser Renditeanstieg im Einzelnen bedingt ist. Dabei lässt sich feststellen, dass höhere Eigenkapitalrenditen in den meisten Fällen auf höheren Gewinnmargen und einen höheren Verschuldungsgrad zurückzuführen sind. Besteht bei einem dieser Faktoren ein Zusammenhang
zu QE? Es ist nicht wegzudiskutieren, dass die Margen der Unternehmen seit Beginn des QE-Programms um ein Viertel auf zehn Prozent gestiegen sind. Damit setzt sich jedoch lediglich ein schon länger anhaltender Trend steigender Margen fort, der bereits vor 25 Jahren, Anfang der 1990er Jahre begonnen hat. Konjunkturelle margensteigernde Impulse durch QE haben diese strukturelle Entwicklung lediglich verstärkt. Das QE-Programm könnte in Zukunft sogar eine margendämpfende Wirkung haben, hat es doch
zu einer Verbesserung der Lage am Arbeitsmarkt beigetragen. Die niedrige Arbeitslosigkeit könnte nun zu steigenden Lohnkosten führen.

Ein wichtiger Faktor könnte sein, dass vor allem die US-Konzerne in den letzten Jahren enorm viel Schulden gemacht haben. Bei steigenden Zinsen und auslaufendem QE müssen sie auf neue Schulden tendenziell verzichten, und könnten somit weniger investieren, und auch weniger für Aktienrückkäufe ausgeben. Ähnlich sieht es auch die DB (auszugsweise):

Manche Stimmen behaupten, das QE-Programm habe Unternehmen dazu veranlasst, billig Fremdkapital aufzunehmen und sich zu verschulden. Lässt die Fed das QE-Programm nun auslaufen, würden sich die Zinsen normalisieren und die Unternehmen sich gezwungen sehen, entweder Schulden abzubauen oder höhere Finanzierungskosten in Kauf zu nehmen. Beides schmälert die Renditen. Es ist nicht von der Hand zu weisen, dass der Verschuldungsgrad der Unternehmen seit der Krise auf das höchste Niveau seit Jahrzehnten gestiegen ist. So beträgt der Wert der Unternehmensvermögen heute das Dreifache des Eigenkapitals, was einem Anstieg um ein Fünftel in zehn Jahren entspricht. Dies ist, neben der verstärkten Emission von Schuldtiteln, auch auf Aktienrückkäufe zurückzuführen. Die Unternehmen im S&P 500 haben in den vergangenen drei Jahren jährlich Aktien im Wert von USD 600 Mrd. zurückgekauft. Damit bewegen sich die Rückkäufe auf einem nur vorübergehend vor der Krise erreichten Niveau und sind
doppelt so hoch wie bei Ankündigung des QE-Programms.

Bei vielen Börsenbeobachtern gilt aber inzwischen die Meinung, dass das QE die Märkte (Aktien und Immobilien) überhitzt hat. Neu gedrucktes Geld flutet die Märkte und treibt die Preise, was Anschlusskäufe auslöst, und in eine zügellose Euphorie führt, so möchten wir es mal ausdrücken. Aber ist das wirklich so? Sind die Börsenkurse überhitzt, oder doch noch halbwegs fair bewertet? Die DB ist hier etwas mehr in die Tiefe gegangen. Zitat auszugsweise:

Tatsächlich sind bei einigen Standardkennzahlen wie dem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) und dem Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) mittlerweile historische Höchststände erreicht. Ausgehend vom Shiller-KGV, das aktuelle Aktienkurse mit den durchschnittlichen Gewinnen über zehn Jahre vergleicht, sind die Bewertungen von US-Aktien auf den höchsten Stand seit mehr als hundert Jahren geklettert, ausgenommen die Jahre 1929 und 1999.

Um zu prüfen, ob die durch den Margen- und Verschuldungsanstieg verursachten höheren Unternehmensgewinne nachhaltig sind, sollte man besser den Tobin Quotienten betrachten, der den Marktwert der Aktien zu den Wiederbeschaffungskosten des Unternehmensvermögens ins Verhältnis setzt. Da diese Kennzahl die Unternehmensbewertungen damit vergleicht, was es kosten würde, diese Unternehmen aufzubauen, wird für Anleger transparent, wie groß der Anreiz für Unternehmer ist, mit den etablierten Akteuren in Wettbewerb zu treten und die hohen Eigenkapitalrenditen zu drücken. Obwohl sich der S&P 500 seit seinem Tief 2009 fast vervierfacht hat, ist Tobins Quotient für US Nicht-Finanzunternehmen nur um knapp zehn Prozent gestiegen. Dies deutet darauf hin, dass zwar ein gewisses Maß an Überschwang an den Märkten herrscht, die Kurssteigerungen jedoch zu einem großen Teil fundamental unterfüttert sind.

Wie wir anfangs sagten: Man wird wohl erst in ein paar Jahren sagen können, ob die Märkte ganz grob gesehen ebenso negativ beim Ausstieg reagieren, wie vorher beim Einstieg in das QE. Die DB jedenfalls ist eindeutig der Meinung (ohhhh Wunder?), dass die seit dem Ende der Finanzkrise steigenden Aktienmärkte zwar zeitlich mit dem QE zusammenfallen, aber nicht wirklich in Verbindung stehen. Man drückt es so aus:

Zusammenfassend lässt sich feststellen, dass der starke Aufwärtstrend an den Aktienmärkten seit der Finanzkrise zwar zeitlich mit mehreren Runden des QE-Programms zusammengefallen ist. Anleger sollten hier aber nicht Koinzidenz mit Kausalität verwechseln. Das Kursniveau steht noch immer im Einklang mit den Fundamentaldaten und ist angesichts höherer Eigenkapitalrenditen und eines höheren Wertes der Unternehmensvermögen durchaus gerechtfertigt. US-Unternehmen scheinen fundamental ertragsstark genug, um den Ausstieg aus dem Quantitative Easing verkraften zu können. Die Ängste vor einem Kursrutsch auf breiter Front, wenn die Zentralbank ihre Bilanz wieder abschmilzt, dürften also überzogen sein.

Aber auch erwähnt die DB, dass nach Beendigung des QE die Anleger vermutlich wieder anfangen werden die „Spreu vom Weizen“ zu trennen. Man würde also vermutlich wieder mehr auf Qualität achten und eher gut geführte Unternehmen kaufen. Das kann man als Hinweis ansehen, dass derzeit (ohhh Wunder) die Anleger die gesamte Kategorie Aktie blind kaufen. Aber die Hauptaussage der Deutschbanker ist klar. QE hat die Aktienmärkte nur ein wenig mit nach oben gepusht, aber so wirklich beeinflusst wurden die Märkte dadurch nicht. Daher brauche man sich nicht wirklich Sorgen machen, dass der Ausstieg aus dem QE in eine Baisse führt – so fassen wir es mal sinngemäß zusammen. Wir denken, dass wir die Kernbotschaft der DB so richtig wiedergegeben haben. Über dieses Fazit kann man natürlich auch geteilter Meinung sein. Denn ein Junkie auf kaltem Entzug macht sicherlich keine besonders gute Figur…


Der Haupteingang der Federal Reserve in Washington D.C. Foto: AgnosticPreachersKid / Wikipedia (CC BY-SA 3.0)




Mit Material von: Deutsche Bank Research

3 Kommentare

3 Comments

  1. Avatar

    PK

    10. Oktober 2017 17:21 at 17:21

    die genauso entscheidende Frage ist doch, ob die Zentralbanken das QE wieder auf die alte Bilanzsumme zurückführen wird oder ob die Ankündigungen nur Lippenbekenntnisse sind.
    So wie die Märkte aktuell agieren scheint keiner so recht an eine echte Reduktion der Zentralbankbilanzen zu glauben.
    Ich hab dazu auch eine Meinung und bin mir zu 100% sicher, daß wir die aufgeblasenen Notenbankbilanzen nie wieder in den Griff bekommen werden.
    Insofern ist die Frage, wie der Markt auf ein Zurückführen der QE Bilanzen reagieren wird eh eine Phantomdiskussion.

  2. Avatar

    Savestrax

    10. Oktober 2017 18:57 at 18:57

    Spätestens wenn es keine ausreichende Zahl von Käufern ausserhalb der Notenbanken für die frei werdenden Schuldtitel mehr gibt, werden sie aus dem Ausstieg wieder aussteigen.
    Und das wird schnell passieren, da die normalen Käufer sicher andere Preis(Risikoprämien)Vorstellungen haben als die Notenbanken.

  3. Avatar

    Ex- Bänker

    10. Oktober 2017 19:05 at 19:05

    Mitte Sept. hat Torsten Slok Ökonom der DB in einer Zeitung geschrieben :
    Seit der Finanzkrise sind die Kurse von US Aktien praktisch im Gleichschritt mit der FED -Bilanz vorgerückt u.haben sich seit dem Tief fast um Faktor 4 verteuert.Immer wieder haben die Währungshüter die positiven Auswirkungen ihrer Wertschriftenkäufe auf die Finanzmärkte herausgestrichen.
    Bedeutet das denn nicht auch , fragt er sich, dass wir entsprechend negative Effekte für Zinsen, Aktien u.Risikoprämien auf Anleihen erwarten müssen, wenn das FED mit dem Abbau der Bilanz beginnt?
    Das ist immerhin eine ganz andere Ansicht als obiger Artikel von der gleichen Bank.Das Hoffen u.Schönreden wird bald von der Realität eingeholt.
    Noch hoffnungsvoller hats nur die Yellen gesagt:
    Die Auswirkungen der Bilanzrückführung seien langweiliger als dem Trocknen von Farbe zuzuschauen ! !
    Da die DB meines Wissens über 700 Leute hat die mehr als 1 Million Euro verdienen ( erhalten ) nehme ich an ,dass sie das schon wissen.

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Aktuell: Lufthansa veröffentlicht Maßnahmen für weiteren Kahlschlag

Claudio Kummerfeld

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Der Lufthansa A380 wird wohl nicht mehr fliegen

Die Lufthansa hatte bereits Maßnahmen zum Kahlschlag angekündigt. Aber es ist wie es ist. Die Fluggastzahlen erholen sich nicht V-förmig wie (auf den ersten Blick) die Gesamtkonjunktur. Weltweit gibt es ständig neue Corona-Restriktionen und viele Unklarheiten. Und offenkundig haben zu viele potenzielle Flugreisende wohl einfach keine Lust auf diese ganze Unsicherheit und dazu noch auf stundenlanges Maskentragen an Flughäfen und im Flugzeug. Jetzt hat die Lufthansa vor wenigen Minuten die nächsten Maßnahmen zum Kahlschlag verkündet. Weiter Runter-Schrumpfen, um nicht in den Kosten zu versinken, so könnte man es ausdrücken. Hier drucken wir die wichtigsten Infos von der Lufthansa im Wortlaut ab. Die Headline-Aussagen:

– Erholung des Luftverkehrs deutlich langsamer als noch im Sommer erwartet
– Tiefere Einschnitte bei Flottengröße und für Personal
– Langfristig geparkte sowie zur Ausflottung vorgesehene Flugzeuge werden im dritten Quartal mit bis zu 1,1 Mrd. EUR wertberichtigt
– Operative Mittelabflüsse sollen um 100 Mio. EUR pro Monat reduziert werden

Details:

Der Kapazitätsausblick für die Passagierairlines wird deutlich nach unten korrigiert; die bisherige Annahme, im vierten Quartal des Jahres ein durchschnittliches Produktionsniveau von 50 Prozent des Vorjahreswertes zu erreichen, erscheint nicht mehr realistisch. Bei Fortsetzung des aktuellen Trends werden die angebotenen Sitzkilometer im Vorjahres-vergleich voraussichtlich nur noch in einer Spanne zwischen 20 und 30 Prozent liegen.

Die mittelfristige Flottenplanung wird angepasst und sieht aktuell ab Mitte des Jahrzehnts eine dauerhafte, konzernweite Kapazitätsreduktion von 150 Flugzeugen vor .

In Ergänzung der bereits kommunizierten Flottenentscheidungen wurde folgendes beschlossen: Nachdem bereits im Frühjahr sechs Airbus A380 endgültig außer Dienst gestellt worden sind, werden die verbleibenden acht Flugzeuge vom Typ A380 sowie zehn Flugzeuge vom Typ A340-600, die bislang noch für den Flugdienst vorgesehen waren, in einen sogenannten Langzeitparkmodus (long-term storage) überführt und aus der Planung genommen.

Aus den vorgenannten Flottenentscheidungen werden sich weitere Wertberichtigungen in einer Größenordnung von bis zu 1,1 Mrd. EUR ergeben. Der Betrag soll noch im dritten Quartal des laufenden Jahres verbucht werden.

Der bisher avisierte rechnerische Personalüberhang von 22.000 Vollzeitstellen erhöht sich in Folge der Entscheidungen für das dritte Paket des Restrukturierungsprogramms. Die Anpassung der dauerhaften Personalstärke in den Flugbetrieben wird an die weitere Marktentwicklung angepasst.

Die überarbeitete Finanzplanung sieht trotz des eingetrübten Ausblicks vor, die Mittelabflüsse durch striktes Kostenmanagement weiter zu senken. Der Liquiditätsabfluss soll von aktuell rund 500 Mio. EUR pro Monat auf durchschnittlich 400 Mio. EUR pro Monat im Winter 2020/21 gesenkt werden. Das kommunizierte Konzernziel, im Jahresverlauf 2021 wieder operativ positive Mittelzuflüsse zu erwirtschaften, wird bekräftigt.

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Markus Koch vor dem Handelsstart in New York – Abverkauf bei Tech geht weiter

Redaktion

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Markus Koch meldet sich im folgenden Video vor dem Handelsstart in New York. Der Abverkauf bei Tech geht weiter, und der Value-Bereich profitiert.

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Deutsche Bank: Übernahme durch UBS? Geldwäsche in Russland? Aktie dick im Minus

Claudio Kummerfeld

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Deutsche Bank Hochhäuser in Frankfurt

Die Deutsche Bank könnte heute mit einem kräftigen Plus in den Handel gehen. Würde man meinen, wenn man die Nachricht betrachtet, dass die große Schweizer UBS womöglich die Deutsche Bank kaufen will. So zumindest sagte es am Samstag die Schweizer „Sonntagszeitung“. Aber beim zweiten Blick weiß man: Die UBS wollte ja auch mit der Credit Suisse fusionieren – diese Idee sll offenbar schon gescheitert sein. Und auch die Commerzbank wie die Lloyds Banking Group sollen für die UBS interessante Kaufkandidaten sein. Also ist dies doch eher eine ziemlich unklare Lage. Außerdem wären die Hürden, die größte Bank Deutschlands kaufen zu können, wohl ziemlich groß. Aber dennoch, die Deutsche Bank-Aktie könnte heute aufgrund dieser Meldung gut im Plus eröffnen.

Deutsche Bank mit neuem Geldwäsche-Horror in Moskau?

Aber sie geht mit minus 3,6 Prozent in den Handel. Denn gestern gab es neue konkrete Berichte zu möglichen Geldwäsche-Vorgängen in Russland. Konkrete Auswertungen (hier die Details) sollen zeigen, dass die Deutsche Bank-Filiale in Moskau wohl eine Art Wild-West-Filiale gewesen sein soll, und dass trotz Aufsehern in Sachen Geldwäsche wohl kaum Kontrolle stattfand. Man wollte wohl nicht hinsehen und ließ viel womöglich mehr zweifelhafte Transaktionen zu als bislang bekannt. Pikant dabei ist, dass im betreffenden Zeitraum auch der heutige Deutsche Bank-Chef Sewing als Chef der Revision für die Kontrolle zuständig war, aber dass trotz Prüfungen sogenannte Mirror Trades nicht entdeckt wurden. Dabei wurden für Kunden Aktien in Rubel gekauft, und danach gleich wieder in US-Dollar verkauft.

Drohen der Deutschen Bank nach diesen neuen Enthüllungen weitere Geldstrafen? Fängt auch der Stuhl vom angeblich so sauberen Herrn Sewing an zu wackeln? Auf jeden Fall könnte der geneigte Börsianer das Grausen kriegen, dass diese jahrelange Horror-Show mit nicht enden wollenden Geldstrafen, Verfahren und Prüfungen weiter geht. Die Deutsche Bank-Aktie jedenfalls, die notiert heute wie gesagt mit mit minus 3,6 Prozent bei 7,41 Euro. Die Deutsche Bank hat dazu folgendes Statement veröffentlicht. Zitat:

„Die Bekämpfung von Finanzkriminalität, Geldwäsche und Kapitalflucht hat für die Ermittlungsbehörden und Finanzinstitute gleichermaßen Priorität. Die weltweit führenden Finanzinstitute, einschließlich der Deutschen Bank, haben Milliarden von Dollar investiert, um die Behörden bei diesen Bemühungen effektiver zu unterstützen. Dies führt natürlich zu einer höheren Zahl von Feststellungen.

Wir bei der Deutschen Bank haben in den letzten Jahren massiv in die Verbesserung der Kontrollen investiert, und wir konzentrieren uns mit Nachdruck darauf, unseren Verantwortlichkeiten und Verpflichtungen nachzukommen. Dazu gehört auch, dass wir Maßnahmen ergreifen, um Risiken zu minimieren, und Beziehungen zu Kunden oder Korrespondenzbanken beenden, wenn dies angezeigt ist.

Das ICIJ hat über eine Reihe historischer Themen berichtet. Soweit sie sich auf die Deutsche Bank beziehen, sind sie den Aufsichtsbehörden bekannt. Die Themen wurden bereits untersucht und führten zu Einigungen mit den Behörden, in denen die Zusammenarbeit und die Mängelbeseitigung der Bank öffentlich anerkannt wurden. Wo nötig und angemessen, haben wir Konsequenzen gezogen. Soweit die vom ICIJ verwendeten Informationen aus Verdachtsmeldungen (sogenannten SARs) stammen, wurden diese Informationen von einer Bank gemäß der gesetzlichen Regelung aktiv identifiziert und den Behörden mitgeteilt. SARs enthalten Warnungen vor möglichen Probleme, können aber nicht mit einer Tatsachenbehauptung gleichgesetzt werden.“

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