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S&P 500: Quartalsergebnisse von BigTech beenden (noch) nicht die wochenlange Seitwärtsbewegung

Wie geht es weiter im S&P 500? Die Quartalsergebnisse von BigTech beenden noch nicht die wochenlange Seitwärtsbewegung. Hier eine Analyse.

Downtown New York

Relativ unbewegt steht er da, aus mittlerer Sicht, der marktbreite S&P 500, trotz der Berichtssaison mit den sehr kursrelevanten Ergebnissen der Schwergewichte an der Wall Street. Ungeachtet gewaltiger Kursbewegungen bei Alphabet, Microsoft, Meta und Amazon befindet sich der Leitindex zu Wochenschluss in etwa dort, wo er bereits zu Wochen- aber auch zu Monatsbeginn gestanden hat. Scheinbar eine Patt-Situation, die aber kaschiert, dass es nur wenige Aktien sind, die die großen US-Indizes auf ihren Ständen festzurren. So wie etwa im ersten Quartal, wo 20 Aktien für über 95 Prozent der Kursgewinne in den großen Indizes gestanden haben. Oder zuletzt mit 10 Aktien, verantwortlich für 93 Prozent der Kurszuwächse.

Quartalszahlen mit Auswirkungen auf S&P 500-Werte

Gut die Hälfte der Unternehmen im S&P 500 haben in etwa gemeldet, auch die billionenschweren Aktien wie Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta – fehlt nur noch das ganz große Schwergewicht Apple (4.Mai), dann ist sie vorüber, die so gefürchtete Berichtssaison, bei der man in vielen Großbanken mit Gewinnmitnahmen gerechnet hatte. Nach einem unglaublich starken ersten Quartal, das beim Nasdaq 100 immerhin zu einem Plus von 20 und beim S&P 500 zu einem Zuwachs von 7 Prozent geführt hat. Die Schwergewichte überraschten dennoch, durch die Eindeckung von Absicherungen kam es zu der ein oder anderen Short Squeeze und im Ergebnis bisher zu einem Kursplateau. Das ist auch ablesbar an der bisherigen Bilanz der Unternehmen im S&P 500, was ein unverändertes Ergebnis zum Vorquartal zu Tage förderte.

Was sich zunächst negativ anhört, bedeutet es aber bis dato ein deutliches Übertreffen der Prognosen. Denn man erwartete einen Verlust bei den Ergebnissen von bis zu sechs Prozent. Jetzt geht es in die statistisch ungünstige Jahreszeit und der Fokus wird sich verstärkt der Zinspolitik der Notenbanken zuwenden – und vor allen Dingen der am „meisten prognostizierten Rezession in der Menschheitsgeschichte“, wie es CNBC-Reporter Steve Liesmann sarkastisch formuliert hat. Die Zinspolitik wird bald eine Pause einlegen, diesseits und jenseits des Atlantiks. In der Folge sollte die Beantwortung der Frage nach einer Wirtschaftsschrumpfung (Hard oder Soft Landing) maßgeblich sein für die weiteren Kursverläufe an den Aktienbörsen. Hier zunächst eine kleine Rückschau auf die vergangene Handelswoche.

Der unüberwindbare Deckel bei 4150 Punkten im S&P 500 – wird er jetzt durchstoßen?

Nach einer überaus stagnierenden Vorwoche wurde in dieser Woche beim S&P 500 der große Ausbruch erwartet, nach unten oder eben nach oben. Zunächst bröckelten die Kurse und erreichten am Mittwoch ein Tief von 4049 Punkten, die Unterstützung bei 4100 Punkten schien gebrochen, der Weg nach unten offen. Bis die überraschende Wende kam, ein Reversal, welches vermutlich schon wieder durch jede Menge Short Covering generiert wurde.

Eindeckungen von Leerverkäufen, wo es doch so lukrativ erschien, von einem Abverkauf der großen Gewinne bei Hightech zu profitieren. Unglaublich, bei den ganz großen Aktien kam es in zwei Tagen zwischenzeitlich zu folgenden Kursgewinnen:

Meta plus 14 Prozent, Amazon plus 18 Prozent, Microsoft plus 11 Prozent, Alphabet plus 4 Prozent.

Aber was verursachte das bei einem Aktienindex von immerhin 500 Werten? Auf Wochensicht stieg der S&P 500 von 4133 Punkte auf 4168 Zähler. Ein erneuter Versuch den Deckel zwischen 4150 und grob 4200 Punkten zu durchstoßen? Hier der Halbjahreschart des S&P 500, präsentiert von Advisor Perspectives.

S&P 500 im Halbjahresverlauf

Der Börsenmonat April wäre total unspektakulär zu Ende gegangen, hätte es nicht den Schlussspurt gegeben. So kam es noch zu einem Plus von 1,46 Prozent, nicht allzu viel für den zweitbesten Monat des Jahres, aber es kam zumindest etwas Leben in den Markt, nachdem es in der Vorwoche mehrere Tage nur Kursveränderungen von weniger als 0,1 Prozent gegeben hatte. Es scheint immer noch ein Patt zwischen den Investoren vorzuherrschen. Die eine Seite erwartet ein Soft Landig und eine eine baldige Zinswende. Die andere weist auf die für eine sehr wahrscheinliche Rezession viel zu hohe Aktienbewertung hin.

Wo beendete der marktbreite S&P 500 den Handelsmonat im April des Jahres 2022? Bei 4132 Punkten und wo in diesem Jahr? Bei 4168 Punkten. Wir scheinen uns weder in einem Bullen- noch in einem Bärenmarkt zu befinden, sondern in einer großen Seitwärtsbewegung. Hierzu später mehr. Wie tief der Index fallen kann, hängt in großen Maße nicht nur von der Entwicklung der großen Outperformer ab, sondern auch davon, wie sich die gewaltige Masse an Aktien künftig entwickelt.

Können sich die 480 Titel mit über 20 Billionen Dollar Marktkapitalisierung jetzt ein wenig stabilisieren, und gibt es vielleicht sogar eine größere Rotation über die schwierigen Sommermonate hinweg? Hier der 3-Wochenchart des Futures auf den S&P 500. Bis zum Mittwoch tröpfelten die Kurse nach unten, Unterstützungen wurden gebrochen, und dann kam plötzlich die Wende, die Eindeckung von Kursicherungsgeschäften und der berühmt-berüchtigten Pain Trade.

Verlauf im S&P 500 seit dem 12. April

Die Freitagsschlusskurse:

Dow Jones: plus 0,80 Prozent – 34.098 Punkte (Vorwoche 33.809 Punkte)

S&P 500: plus 0,83 Prozent – 4169 Punkte (Vorwoche 4133 Punkte)

Nasdaq Composite: plus 0,69 Prozent – 12.226 Punkte (Vorwoche 12.072 Punkte)

Russel 2000: plus 1,01 Prozent – 1768 Punkte (Vorwoche 1791 Punkte)

Dax 40: plus 0,80 Prozent – 15.922 Punkte (Vorwoche 15.881 Punkte, Xetra-Schluss) – ein neues Jahreshoch für den deutschen Leitindex.

Volatilitätsindex VIX: 15,78 – minus 7,34 Punkte, Vorwoche – 16,70 Punkte

Die Sorglosigkeit der Anleger für die nächsten 30 Börsentage wird immer größer.

10-jährige US-Staatsanleihe: 3,450 – Vorwoche 3,568 Prozent

2-jährige US-Staatsanleihe: 4,039 – Vorwoche 4,177

S&P 500: Das „unheimliche“ Szenario

Das große Reversal beim S&P 500 am Donnerstag und Freitag beinhaltet auch eine große Falle für Anleger, die auf fallende Kurse setzen, so absonderlich sich dies in der Gesamtsituation des Marktes auch anhören mag. Denn gerade viele Hedgefonds haben sich massiv abgesichert. Die Spekulationsrichtung ist netto short, laut Umfrage der Bank of America sitzen die Fondsmanager auf viel Cash und waren bis vor Kurzem in US-Equities unterinvestiert.

Speculator Net Position im S&P 500

Der Index für die Investitionsquote der aktiven Manager beim NAAIM (National Asssociation of Active Investment Managers) lag in dieser Woche bei unterdurchschnittlichen 51,87 Punkten. Und es liegt die Rekordsumme von 5,5 Billionen Dollar an der Seitenlinie auf Cash-Konten. Dies will in der jetzigen Situation nicht allzu viel bedeuten, aber sollte es tatsächlich zu einem Ausbruch nach oben käme, müsste Big Money in den Markt. Kein aktiver Fondsmanager kann es sich erlauben, einen steigenden Markt zu ignorieren. Der Pain Trade verläuft nach wie vor nach oben.

Gibt es klare Zeichen für die Entwicklung der Konjunktur?

Ein klares Jein, denn die hereinkommenden Daten widersprachen sich wieder einmal des Öfteren. So wie das schwache US-Verbrauchervertrauen des Conference Board auf der einen Seite, die stärkeren Auftragseingänge auf der anderen. Schwache Industriedaten aus den Regionen und ein wieder starker wöchentlicher Arbeitsmarktbericht, der auf keine größere unmittelbare Schwächung des US-Arbeitsmarktes schließen lässt. Zuletzt sprang der Einkaufsmanagerindex von Chicago am Freitag sogar von 43,8 Punkten im Vormonat auf 48,6 Zähler. Da werde einer schlau daraus.

S&P 500: Kann die Korrektur beim Index langfristig schon vorbei sein?

Übergeordnet gilt die bis zum Herbst 2022 datierende Grafik, die etwas zeigt, was eigentlich schon über ein ganzes Jahrhundert Bedeutung hat. Trotz zweier Weltkriege und weiterer Konflikte, trotz Ölkrisen, Markteinbrüchen wie der Dotcom Bubble, der Immobilien- oder auch der Corona-Krise: Sowohl die Welt- als auch die US-Wirtschaft sind stets weiter gewachsen, der große Welt-Leitindex S&P 500 hat im Schnitt 10 Prozent per annum zugelegt. Und wenn es zu längeren Übertreibungen nach oben kam, folgte stets eine längere Phase der Korrektur. Der legendäre „Jack“ Bogle, Erfinder der Indexfonds, hat es wie ein börsentechnisches Grundgesetz so formuliert: „Reversion to the mean, is the iron rule of financial markets.“ Sinngemäß: Wenn die Kurse der Indizes eine Zeitlang übertreiben, folgt stets eine längere Anpassung zum Mittelwert.

Diese Grafik aus einem Tweet von Paul de Jong verzerrt sogar etwas die Entwicklung, denn der Kurseinbruch am Ende der großen Finanzkrise im Jahr 2009 wurde noch von März bis Dezember des Jahres mit einem Anstieg von 676 auf 1115 Punkten beim S&P 500 abgemildert.

Annual Returns im S&P 500-Index

Der S&P 500 sowie der Nasdaq Composite haben nach der Finanzkrise einen extremen Zyklus erlebt, vom März 2009 bis Anfang 2022. Ersterer hatte sich seit seinem Tief mehr als versiebenfacht, der Tech-Index stieg sogar mit dem Faktor 16, getrieben von einer gigantischen Wachstumsphase von BigTech, aber auch vom Financial Engineering. Durch die sogenannten Buybacks (Aktienrückkäufe), die mit über sieben Billionen Dollar die Hausse befeuerten. Und natürlich nicht zu vergessen das billige Geld durch die Notenbanken. Durch ständige Anleihekäufe (Quantitative Easing 1 bis 4) und Zinssenkungen bis nahe null Prozent (hier der Verlauf der US-Zinsen) blieben Aktien lange alternativlos, Schulden jedweder Art extrem billig. Das ist jetzt vorbei, nicht jedoch die Anpassung der Indizes an die langfristige Wachstumsrate.

Dies ist auch schön erkennbar an der Grafik in einem Tweet von Tavi Costa. Auch wenn es der ein oder andere anzweifelt: Der Leitindex steigt mittelfristig mit den Gewinnen der zugrundeliegenden Unternehmen.

Gewinne pro Aktie bei S&P 500-Aktien

Wie wird sich die notwendige Korrektur vollziehen? Durch eine scharfe Korrektur oder durch Abbau über die Zeit? Das Thema der 2020-er-Jahre.

S&P 500: Kann die Inflation wirklich „sticky“ bleiben?

Klar waren die sogenannten PCE-Daten (Persönliche Verbraucherausgaben) im März wieder sehr zäh ausgefallen: Mit 4,2 Prozent in der Headline und 4,6 Prozent in der von der Federal Reserve sehr beachteten Kernrate – immer noch sehr hoch. Dies wird in Kreisen der hawkishen Fed-Mitglieder gleich wieder den Ruf nach einem „a long way to go“ initiieren, aber gibt es übergeordnet nicht eindeutige Signale, die für die Zukunft Disinflation ankündigen?

Hatte man nicht über viele Monate das Wachstum der Geldmenge durch die vielen Programme der Regierung als Treiber von Inflation ausgemacht? Aber gibt es nicht schon seit geraumer Zeit einen historisch starken Einbruch von M2, der laut Holger Zschäpitz bereits die deflatorischen Alarmglocken läuten lässt? Im März wieder ein Rückgang von 1,2 Prozent.

Tweet über Entwicklung der Geldmenge

Hinzu kommt eine Reihe von schon öfters dargestellten Indikationen: Rückgänge von Hauspreisen und Mieten, sinkende Einzelhandelsumsätze, seit 24 Monaten sinkende Realeinkommen der Verbraucher, Verschärfungen der Kreditvergabe der Banken. Wieso spricht man immer von einem gesunden Konsumenten, angesichts dieser Entwicklung am Markt für Kreditkarten? Man erreicht bald die Eine-Billionen-Dollar-Grenze, mit einer unglaublichen Zinsrate.

Entwicklung der Kreditkartenschulden in den USA

Die jüngsten Quartalszahlen von Capital One haben es angedeutet. Die Kapitalrückstellungen für Kreditausfälle nehmen zu – um 2,8 Milliarden Dollar, vor allen Dingen im unteren Einkommenssegment, auch wenn man bei Visa und Mastercard noch ein wenig zuversichtlicher in die Zukunft blickt. Jetzt fehlt nur noch ein leichter Anstieg bei der Arbeitslosenrate.

S&P 500: Leitzinsentwicklung, was sagen die smarten Anleihemärkte?

Die große Wette der Zinsmärkte gegen die große Notenbank. Trotz der zähen Inflation rücken die Anleihemärkte nicht von ihrer Projektion ab, die eigentlich im beständigen Widerspruch zu Verlautbarungen von Mitgliedern der Federal Reserve steht. Es sind aber die Zinsmärkte, die im täglichen Handel den besten Blick auf die Anleihen haben und rationaler und weniger spekulativ als die Akteure an den Aktienmärkten agieren. Sie sagen: Nach dem Sommer geht es wieder abwärts mit der Fed Funds Rate.

Erwartungen an Zinsen der Federal Reserve

Warum die Zinsen für US-Staatsanleihen nicht sehr lange hoch bleiben können

Natürlich wissen die Anleihemärkte recht genau, wann Anleihen auslaufen und wie die Schuldner einzustufen sind. So wie der US-Staat als großer Schuldenmacher. Die US-Staatsverschuldung liegt bei über 120 Prozent, nur nach dem Zweiten Weltkrieg lag man mit 122 Prozent auf einem ähnlich hohen Niveau. Die Rendite für diese Schulden notiert aber aufgrund der langen Nullzinsphase noch unter zwei Prozent, steigt aber monatlich durch das Auslaufen der Alt-Anleihen. Die Duration der US-Staatsanleihen betrug vor Kurzem 6,7 Jahre, die US-Regierung muss neue Schulden aufnehmen, allein schon zur Realisierung des Infrastrukturprogramms und des kommenden Inflation Reduction Acts. Aber das Schuldenmachen wird von Monat zu Monat teurer, die Grafik der Notenbankfiliale St. Louis zeigt einen exponentiellen Chart, der nicht nur einen Haushaltspolitiker ängstigen muss.

Ausgaben der US-Regierung
Zum Vergleich: Deutschland hatte im Jahr 2022 Zinsausgaben von 15,3 Milliarden Euro (statista). 928 Milliarden Dollar, ist das nicht bereits eine Summe, die höher ist, als der mit Abstand größte Militäretat der Welt (877 Mrd. Dollar), dreimal so groß wie der chinesische? In Richtung einer Billion Dollar stürmend und betrug der US-Staatshaushalt 2022 nicht etwa „nur“ 8,4 Billionen Dollar? Baldiges Erreichen der Schuldenobergrenze, beständiger Anstieg der Zinsausgaben, da braut sich etwas zusammen, beim hawkishen „Higher for Longer“.

Fazit

Es gab wohl selten eine Börsenphase, in der sich die hereinkommenden Wirtschaftsdaten so widersprüchlich darstellten. Was selbst eine Investorenlegende, den Hedgefondsmanager Stanley Druckenmiller, der in seiner Karriere nie ein Verlustjahr bei seinem Fonds erdulden musste, zu der Aussage veranlasste, derartig Verwirrendes habe in seiner 45-jährigen Karriere noch nicht erlebt (hier besprochen von Markus Fugmann). Kommt jetzt eine Rezession oder doch nicht oder vielleicht später? Was natürlich von ganz entscheidender Bedeutung sein dürfte für die Bewertung der Aktienindizes.

Der Sammelindex des US-Conference Board LEI über die wirtschaftlichen Frühindikatoren steht schon zwölf Monate lang im Minus, ähnlich lange invertieren bereits diverse Zinskurven. Die Differenz zwischen kurz- und langlaufenden Anleihen ist eigentlich fast eine 100-prozentige Indikation für eine Rezession. Auf der anderen Seite gibt es bereits Anzeichen, dass sich die Wirtschaft im zweiten Halbjahr sogar wieder erholen könnte, so wie es die Halbleiterindustrie andeutet. Oder die Unternehmen, die bei Ihren Quartalsergebnissen die Aussichten für die nächsten Quartale nicht besonders herabgesetzt haben.

Wie gesagt, ein großes Rätsel, welches auch durch die Aktienmärkte selbst aufrechterhalten wird. Denn nahezu immer fallen die Kurse bevor eine Rezession offiziell festgestellt wird, dafür sorgen schon die Abertausenden von Insidern in den Unternehmen mit ihren vorherigen Verkäufen. Aber jetzt beginnt eben erst die statistisch schwächere Jahreszeit, bekannt durch die uralte aber fast schon abgedroschene Börsenweisheit „Sell in May, and go…!“

Natürlich liegt das Schicksal der Märkte auch in der Hand der US-Notenbank, sollte diese nach ihrem Parforce-Ritt mit neun Zinsanhebungen und 475 Basispunkten innerhalb von nur 13 Monaten, noch für längere Zeit auf der Bremse stehen wollen. Was angesichts der Nöte der Regionalbanken (siehe aktuell First Republic Bank), der Schuldenhöhe der US-Gesellschaft mit den vielen Umschuldungen auslaufender Kredite sowie den historischen Erfahrungen nur in eine Rezession münden kann. Legendär das historische Vorbild von 1929, als die Notenbank mit ihrer drastischen Verknappung der Geldmenge eine ökonomische Katastrophe ausgelöst hatte. So weit wird es aktuell garantiert nicht kommen, aber die Gefahr eines „Policy Errors“ ist real, bei einer US-Staatsverschuldung von 121 Prozent, die (bereits inflationsbedingt reduziert) auf dem Niveau von 122 Prozent liegt, welches es am Ende des Zweiten Weltkriegs gegeben hat.

Die US-Wirtschaft scheint sich mit dem höheren Zins- und Preisniveau ein wenig arrangiert zu haben, aber mit Sicherheit nicht die mit 350 Prozent zum BIP (94 Billionen Dollar) verschuldete US-Gesellschaft insgesamt. Damit liegt der Ball in den Händen der Federal Reserve – der monetäre Faktor ist sicherlich der wichtigste für die Börse, aber natürlich auch für die Wirtschaft. Sollte Jerome Powell mit der Brechstange versuchen die abflauende Inflation bei einer sich abzeichnenden Kreditklemme weiter mit Zinsanhebungen (nach dem Mai) einzudämmen, wäre eine Rezession wohl eine garantierte Angelegenheit, wie in dieser Grafik von Advisor Perspectives erkennbar.

S&P 500 im langfristigen Vergleich zu Anleiherenditen

Das Zinsniveau (rote Linie) war in früheren Zeiten schon höher, aber die relative Verschuldung betrug auch nicht mal die Hälfte von heute. Die prognostizierte (und die ein wenig eingeplante) Rezession dürfte damit das Thema der nächsten Monate werden. Nicht nur für die Zinspolitik der Federal Reserve, sondern auch für den ersten Mann im US-Staat, der nicht nur wiedergewählt werden, sondern auch seine Gesetzesvorhaben realisieren möchte (Inflation Reduction Act). Und erst recht für den „kleinen Mann“, der beim Verlust seines Arbeitsplatzes garantiert nicht mehr seine Kreditkartenschulden bedienen kann. Alles neu, macht der Mai, sagt man so schön. Fragt sich nur, in welcher Richtung?



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