Warum ETF derzeit ihre größten Mängel offenbaren

Tracking Error ist eine von den Spezifikationen abweichende Preisdifferenz zwischen einem Derivat und seinem Basiswert. Das kommt in „normalen“ Börsenzeiten selten vor, da die Märkte so funktionieren, wie sie sollen. Doch jetzt sind keine normalen Zeiten. Und so stellen Besitzer einiger börsengehandelter Fonds entsetzt fest, dass sich die Preise ihrer Anlagen nicht so entwickeln, wie sie es müssten. Ein börsengehandelter Index-Fonds (ETF) sollte die Preisentwicklung des Basiswerts, also des Index, normalerweise 1:1 abbilden. Bei gehebelten Fonds geschieht die Abbildung entsprechend des gewählten Hebels, also zum Beispiel 3% Kursänderung im Fonds bei 1% Kursänderung im Index. Das funktioniert in den meisten Fällen hervorragend.

Nicht so jedoch in den vergangenen Wochen. Je illiquider der Basiswerts ist, umso wahrscheinlicher sind Preisabweichungen zwischen Basiswert und Fonds. Vor allem bei Anleihen wurden die börsengehandelten Fonds (ETF) bisher als liquide Alternative zu den relativ illiquiden Anleihen angesehen. Doch hier hatten die Anleger nicht aus den Erfahrungen mit offenen Immobilienfonds während der 2008er Finanzkrise gelernt. Auch damals galten die offenen Immobilienfonds als liquide, willkommene Alternative zu Immobilien- und Geldmarktinvestitionen. Eine absurde Situation. Denn Geldmarktanlagen sind die kurzfristigste Anlageform, während Immobilien in der Regel die langfristigste Möglichkeit der Geldanlage darstellen.

Als die Finanzkrise losging und unzählige Anleger lieber Sicherheit statt Risiko wählten, wurden die Fonds en masse verkauft. Doch so schnell, wie Anleger Geld aus den Fonds abzogen, konnten die Fonds die illiquiden Anlagebestände gar nicht verkaufen. Lag der Fondsverkauf nur einen Mausklick entfernt, dauert der Verkauf eines 60-stöckigen Bürohauses eher Monate bis Jahre. Die Folge waren immer größere Abstände zwischen dem bilanzierten Fondswert und dem an der Börse bezahlten Preis für die Fondsanteile. Anleger wollten die Fonds um jeden Preis loswerden und waren bereit, zu deutlichen Abschlägen gegenüber dem fairen Wert der Fondsanteile zu verkaufen.

Illiquide Basiswerte erzeugten teils drastische Preisabweichungen bei ETF

Das gleiche Problem zeigt sich inzwischen auch bei etlichen börsengehandelten Fonds, vornehmlich für Anleihen. Während bei Staatsanleihen der Markt relativ liquide ist, gibt es bei Unternehmensanleihen nur relativ wenige aktive Käufer und einen großen Marktanteil vermeintlich liquider ETFs. In der Krise versuchen nun viele Fondsanleger, die Fondsanteile zu verkaufen, was die Fonds jedoch nicht am Markt abbilden können. Es fehlt schlicht an genügend Käufern für die im Fonds enthaltenen Anleihen. In der Folge gibt es deutliche Abweichungen zwischen dem Fondspreis und dem Preis der im Fonds enthaltenen Wertpapiere.

Normalerweise würden hier institutionelle Marktakteure einspringen und arbitrieren, also versuchen, risikofreie Gewinne einfahren. Ist der Preis eines Fondsanteils geringer als der Wert der enthaltenen Wertpapiere, würden diese Marktakteure Fondsanteile kaufen und die enthaltenen Wertpapiere verkaufen. Ist der Preis des Fondsanteils hingegen höher als der Preis der enthaltenen Papiere, zum Beispiel in Zeiten hoher Nachfrage, liefe es umgekehrt. Sie würden die Wertpapiere kaufen, ETF-Anteile erzeugen und am Markt verkaufen. Das funktioniert jetzt jedoch nicht mehr, da das Verkaufsinteresse bei den ETF-Anlegern viel größer ist als das Aufnahmevermögen des Marktes für die gehandelten Wertpapiere. Es bleibt also eine Preisdifferenz zwischen dem Wert des Fondsanteils und dem rechnerischen Wert der darin enthaltenen Wertpapiere bestehen. Teils schon seit Wochen.

Tracking Errors zeigen sich inzwischen auch bei ETFs für liquide Basiswerte

Zudem kommt es verstärkt zu Tracking Errors selbst bei ETFs für an sich sehr liquide Basiswerte. Tracking Error, so nennt man Abweichungen zwischen der Preisentwicklung des Fonds und dem Basiswert. Zum Beispiel legt ein Hebel-3-ETF nur um 7% zu, während der Basiswert um 3% steigt. Bei einem Hebel von drei sollte der Preis des ETF eigentlich um 9% und nicht 7% steigen. Es passierte in den vergangenen Wochen sogar bei Long- und Short-ETFs für den gleichen Basiswert gleichermaßen. Bei fallenden Kursen verlor der Long-ETF weniger stark an Wert und der Short-ETF gewann weniger stark an Wert, als sie es theoretisch tun sollten.