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Warum sich Tesla nicht mit Wandelanleihen retten kann!

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Tesla Beispielfoto

Immer auf der Suche nach neuen Informationen, Theorien, Erklärungsmustern und Bewertungsmodellen stieß ich gestern in einem US-amerikanischen Diskussionsforum auf eine faszinierende Idee eines Tesla-Fans: Dank des Absicherungsgeschäfts, das Tesla im vergangenen Jahr für die neu emittierte Wandelanleihe abschloss, sei ein versteckter Milliardengewinn entstanden, den Tesla nur noch heben müsste. Und diese Gewinne seien wiederholbar, wenn CEO Elon Musk nur wolle und der Aktienkurs weiter steige. Was dieser Fan hier fand, war die Möglichkeit einer Kapitalerhöhung. Wahrlich disruptiv!

Wandelanleihen bringen die Zinskosten für Tesla nach unten

Was ist eine Wandelanleihe? Eine Wandelanleihe ist zunächst einmal eine klassische Anleihe, ein Kredit an ein Unternehmen, der verbrieft und an der Börse handelbar ist. Während der Laufzeit erhält der Käufer Zinsen und am Laufzeitende den Nennwert zurück. Um die Zinslast zu drücken, wurde diese klassische Anleihe jedoch noch um eine Kaufoption ergänzt, die das Papier für Anleger attraktiver machen soll. Zu einem vorher festgelegten Umtauschverhältnis kann der Anleger die Wandelanleihe in Aktien des ausgebenden Unternehmens tauschen. In der Regel ist die Umtauschmöglichkeit an einige Voraussetzungen gekoppelt. Das könnten zum Beispiel das Überschreiten einer bestimmten Kursschwelle oder das Halten eines Mindestkurses für eine bestimmte Zeit sein. Der Herausgeber der Anleihe spart so im Optimalfall nicht nur Zinsen, sondern auch die Tilgung der Anleihe am Laufzeitende. Die Zinsen betragen nur 2%. Rechnet man den Wert der Optionskomponente mit ein, liegen die realen Kosten jedoch bei 8,68%. Der Nachteil ist, dass beim Umtausch der Anleihe in Aktien eine Verwässerung der Anteile von Bestandsinvestoren erfolgt, da nach dem Umtausch mehr Aktien auf dem Markt wären.

Tesla handelte mehr mit Optionen als mit Wandelanleihen

Tesla (gestern kräftiger Absturz der Aktie) kümmert sich normalerweise wenig um die Verwässerung von Anteilen. Ende 2010, im Jahr des Börsengangs, gab es knappe 50 Millionen Aktien und neun Jahre später schon 179 Millionen. Doch bei dieser Neuemission einer Wandelanleihe kümmerte Tesla sich um die potenzielle Verwässerung. Die an die Anleihe angehangene Call-Option, die bei Ausübung den Umtausch der Anleihe in 3.2276 je 1.000 US-Dollar Nennwert ermöglicht, wurde gehedged. Tesla gab insgesamt 474 Millionen US-Dollar aus, um sich Call-Optionen zu kaufen, die den Bezug der schlimmstenfalls benötigten knapp 6 Millionen Aktien ermöglichen. 474 Millionen US-Dollar Absicherungskosten und 20 Millionen US-Dollar Transaktionskosten sind eine ganze Menge, um eine fünfjährige Wandelanleihe im Volumen von 1,84 Milliarden US-Dollar abzusichern.

Doch genau diese Absicherung ist nun in Augen der Fans eine Goldgrube. Denn die gekauften Call-Optionen haben jetzt natürlich einen enormen Wert angenommen. Bei einem Ausübungspreis von 309,83 US-Dollar haben die knapp 60.000 Calls zu je 100 Aktien jetzt also einen inneren Wert von 2,44 Milliarden US-Dollar. Nicht schlecht bei einem Kaufpreis von nur knappen 500 Millionen. Und ein hübscher Gewinn, den sich Tesla in die Bilanz schreiben kann.

Doch ist das wirklich ein Gewinn? Waren die Leute bei Tesla wirklich so clever? Und ist das vor allem ein wiederholbarer Gewinn, sofern Musk nur wolle und der Aktienkurs weiter steigt, wie der Fan behauptet? Nun, letzteres stimmt natürlich. Wenn Tesla weiter Calls kauft und der Kurs weiter steigt, dann ist das ein Gewinn. Doch clever ist es nicht. Auf steigende Kurse zu wetten und Gewinn zu machen, wenn man richtig lag, ist Glücksspiel und hat wenig mit dem Kerngeschäft eines Autoherstellers zu tun. Schlimmer noch: Läge Tesla nicht richtig und sollte der Aktienkurs nach dem Kauf von Calls nicht weiter steigen, dann hätte das Unternehmen die knappen Geldreserven verspielt und wäre der Pleite wieder ein Stück näher gekommen.

Den Buchgewinnen stehen Buchverluste in gleicher Höhe gegenüber

Im konkreten Fall jedoch ist überhaupt kein Gewinn entstanden. Tesla hat Calls in Form der Wandelanleihen verkauft und die gleichen Calls zur Absicherung wieder am Markt gekauft. Den Wert der verkauften Calls beziffert Tesla in der Bilanz mit 491 Millionen US-Dollar. Gleichzeitig gab Tesla 474 Millionen aus, um sich abzusichern. Ich erkenne darin keine Cleverness, sondern Geldverschwendung. Jeder US-Dollar, den die Absicherungsposition an Gewinn erzeugt, erzeugt die Wandelanleihe an virtuellen Verlust. Denn wird die Option der Wandelanleihe ausgeübt, müsste Tesla Aktien zu einem rechnerischen Preis von 309,83 US-Dollar liefern, während sie beim Verkauf zum Marktpreis 717 US-Dollar einbrächten.

Was die Fans hier entdeckten, ist keine garantierte Gelddruckmaschine (die verkauft Tesla nach Musks Aussage in Form von Solarzellen, die für Tesla selbst offensichtlich nicht genug Geld drucken, um sie wie versprochen auf der in der Wüste Nevadas gebaute Batteriefabrik zu installieren), sondern die segensreiche Wirkung einer Kapitalerhöhung. Würde Tesla zum heutigen Aktienkurs neue Aktien emittieren, zum Beispiel 6 Millionen Stück, flössen dem Unternehmen 4,3 Milliarden US-Dollar neues Kapital zu. Die Geldsorgen wären für ein, zwei Jahre vorbei und beim aktuellen Aktienkurs würde die kleine Verwässerung kaum jemand spüren. Wiederholbar wäre der Vorgang übrigens auch. Und von Shortsellern empfohlen wird es auch noch seit Jahren. Warum Tesla keine ordentliche Kapitalerhöhung durchführt, um sich und die eigenen Wachstumspläne auf Jahre hinaus zu finanzieren, ist uns Skeptikern ein Rätsel.

Teslas Absicherung wirkt nur in einem 300-Dollar-Fenster

Übrigens: Tesla hat bei der Wandelanleihe nicht nur Calls verkauft, dann anschließend die gleichen Calls am Markt wieder gekauft, sondern zu alledem auch noch weitere 60.000 Calls mit einem Strikepreis von 607,50 US-Dollar verkauft. De facto hat sich Tesla also gar nicht vollständig abgesichert, sondern nur im Bereich zwischen 309,83 und 607,50 US-Dollar. Zwar bekam Tesla für die verkauften Calls 174 Millionen, doch die Absicherung ist seit dem Überschreiten der 607,50 US-Dollar auch wieder dahin.

Damit haben die drei Optionsgeschäfte also folgende Wirkung für Tesla: +491 – 474 + 174 = 191 Millionen. 191 Millionen Umsatz hat Tesla durch die Optionsgeschäfte gemacht, muss aber schlimmstenfalls 6 Millionen Aktien zu einem Kurs von 607,50 US-Dollar liefern. Statt satte Gewinne zu erzielen, wie Fans suggerierten, begrenzte sich Tesla für 6 Millionen Aktien selbst auf einen maximalen Emissionserlös von 607,50 US-Dollar pro Aktie. Ich halte das für das Gegenteil von clever.

Ein Kommentar

Ein Kommentar

  1. Avatar

    PK

    6. Februar 2020 12:27 at 12:27

    übrigens erklärt das schon die Heftigkeit der Bewegungen.
    Denn wo ein Käufer von Calls ist, gibt es ja auch Verkäufer. Und da haben sicher einige naked verkauft weil sie sich eben nicht vorstellen konnten, daß der Kurs jemals da hin kommt.
    Tja, und dann kam es eben anders.
    Und alle mussten sich absichern durch entsprechende Käufe in der Aktie.
    Niemals, wirklich niemals sollte man naked Calls schreiben in der aktuellen Zeit.

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Tesla-Quartalszahlen: Erwartungen übertroffen, Aktie steigt nachbörslich

Claudio Kummerfeld

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Ein Tesla-Auto von innen

Die Tesla-Quartalszahlen wurden soeben veröffentlicht. Hier die wichtigsten Kennzahlen.

Der Umsatz liegt bei 8,77 Milliarden Dollar (Vorjahresquartal 6,3/zweites Quartal 2020 6,04/erwartet für heute 8,26).

Der Gewinn liegt bei 0,76 Dollar pro Aktie (Vorjahresquartal +1,91/zweites Quartal 2020 +2,18/erwartet für heute +0,56).

Die „Automotive gross margin“ steigt im Jahresvergleich von 22,8 Prozent auf 27,7 Prozent.

Der Sonderumsatzposten „regulatory credits“ trägt 397 Millionen Dollar zum Autoumsatz bei, im Vorquartal waren es 428 Millionen Dollar.

Der Free Cash Flow steigt im von 418 Millionen Dollar im Vorquartal auf 1,395 Milliarden Dollar.

Die Aktie von Tesla reagiert nachbörslich mit +3,2 Prozent.

Datenblatt zeigt aktuelle Tesla-Quartalszahlen

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Tesla-Quartalszahlen heute Abend – hier eine kurze Vorschau

Claudio Kummerfeld

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Ein Tesla-Auto

Tesla meldet heute Abend seine Quartalszahlen. Wir werden dann umgehend berichten. Hier eine kurze Vorschau. Vor genau einem Jahr lag der Quartalsumsatz noch bei 6,3 Milliarden Dollar, im zweiten Quartal 2020 waren es 6,04 Milliarden Dollar. Für heute liegen die durchschnittlichen Erwartungen von 15 Analysten bei 8,26 Milliarden Dollar.

Gewinnerwartung für Tesla

Beim Gewinn pro Aktie lag Tesla bei seinen Quartalszahlen vor einem Jahr bei +1,91 Dollar, und im zweiten Quartal 2020 bei +2,18 Dollar. Für heute Abend liegen die Erwartungen für das 3. Quartal bei 0,56 Dollar. Bei Tesla kommt es oft zu Überraschungen. Kann Elon Musk diese 0,56 Dollar Erwartung auch dieses Mal sensationell nach oben toppen? (mit welcher buchhalterischen Kreativität auch immer)

Auslieferungen und Steuergutschriften

Die Auslieferungszahlen für das 3. Quartal hatte Tesla bereits am 2. Oktober veröffentlicht, und die Schätzungen von 137.000 Autos für diese drei Monate übertroffen mit 139.300 Stück. Analysten erwarten auch einen weiteren kräftigen Beitrag zum Gewinn durch „regulatorische Steuergutschriften“, die Tesla an andere Autohersteller verkauft. In den letzten Quartalen haben diese Verkäufe einen netten Teil, und manchmal sogar den gesamten Quartalsgewinn ausgemacht.

Im Chart sehen wir die Tesla-Aktie im Verlauf der letzten zwölf Monate. Nach dem Aktiensplit wirkt die Aktie optisch viel günstiger, aber der reale Kursgewinn ist ja der selbe geblieben. Im Februar direkt vor Ausbruch des großen Börsencrash notierte die Aktie (Aktiensplit schon berücksichtigt) noch bei 185 Dollar, jetzt sind es 427 Dollar.

Chart zeigt Kursverlauf der Tesla-Aktie in den letzten zwölf Monaten

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Aktienmärkte: Buy and Hold – nach wie vor im Vorteil?

Das Thema ist so alt wie die Aktienmärkte selbst: sollten man Aktien kaufen und liegen lassen – oder viel aktiver kaufen oder verkaufen? Ein Blick in die Geschichte

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Das Thema ist so alt wie die Aktienmärkte selbst: Man wählt einen Korb aussichtsreicher Aktien aus und handelt diese aktiv, indem man sie bei Unterschreiten von Limits verkauft, um bei den immer wieder auftretenden Korrekturen nicht dabei zu sein. Das Problem ist, dass zwar die Zahl der Korrekturen der Aktienmärkte zugenommen hat – aber eben auch die raschen, gegenläufigen Bewegungen, was ein grundsätzliches Problem darstellt. Man ist vielleicht rechtzeitig ausgestiegen, aber nicht mehr rechtzeitig zurückgekehrt. Der Corona-Crash lässt grüßen. Hierzu ein paar Fakten.

Aktienmärkte: Der langfristige Anlagestil

Buy and hold, als Strategie, dies wurde jahrzehntelang von Warren Buffett zelebriert, der seine Aktien im Schnitt 11 Jahre gehalten hat. Und vom unvergessenen André Kostolany – zumindest gilt dieses Adjektiv für die etwas ältere Anlegergeneration, schließlich ist der aus Ungarn stammende Spekulant bereits im Jahre 1993 verstorben. Aktien kaufen, Schlaftabletten nehmen und dann reich werden, über diesen Spruch schmunzelt man noch heute.

Aber kann man im Zeitalter des fast gebührenfreien Daytradings und der ständig verfügbaren Information da noch mit den Märkten mithalten? Spontan könnte man mit einem „niemals“ antworten, aber ganz so einfach gestaltet sich die Sache nicht.

Der immerwährende Versuch des Markttimings

Es gibt heutzutage keine Wirtschafts- und Börsenpublikation, in der nicht die langen Zeitreihen (Charts) von Aktien und Indizes abgebildet sind. Mit den tiefen Einbrüchen und den ständig unterbrochenen Aufwärtstrends der Aktienmärkte. Da muss es doch möglich sein, ein paar Zusatzprozente zu ergattern. Tatsächlich wird dies auch ständig versucht: lag die Haltedauer von Aktien vor 30 Jahren noch bei circa zwei Jahren, so hat sich dies in der heutigen Welt der Onlinebroker im Schnitt mindestens geviertelt. Dies gilt weltweit.

Klar, dass damit die Ausschläge (Volatilität) der Aktienmärkte zugenommen haben.

Statistiken zeigen, dass von den 20 größten Verlusttagen seit dem Beginn des Wirtschaftswunders in Deutschland allein zehn seit der Jahrtausendwende stattgefunden haben. Der größte Einbruch der Aktienmärkte war merkwürdigerweise nicht der schwarze Montag, am 19. Oktober 1987, mit dem Kursmassaker an der Wall Street. Der 9,39 Prozent-Tagesverlust rangieren nur an vierter Stelle, Nummer eins ist der 16. Oktober 1989 mit minus 12,81 Prozent, gefolgt von einem aktuellen Coronacrash-Tag, dem 12. März 2020, mit minus 12,24 Prozent.

Dass diese Kurskapriolen aber auch ihr Gegenstück haben, beweist die Auflistung der besten 20 Dax-Tage seit über 60 Jahren, von denen allein zwölf seit der Dotcom-Blase geschehen sind. Fünf Tage mit Kursavancen von über 10 Prozent plus, der letzte war am 24. März mit plus 10,98 Prozent. Die Wende bei der Coronakrise, wer nur den ersten Wendetag verpasste, hat bereits einen Teil der Erholung der Aktienmärkte verpasst. Betrachtet man einen längeren Zeitraum, so wird auf dramatische Art und Weise klar, was gewisse Abstinenzen vom Markt für Performanceeinbrüche verursachen können.

Lutz Neumann, Leiter der Vermögensverwaltung der Sutor Bank in Hamburg, hat die Dax-Historie im Hinblick auf die Bedeutung des Investitionszeitraums untersucht. Erste Feststellung: In sechs von zehn Fällen an großen Kurseinbrüchen gibt es bereits innerhalb der nächsten zwei Wochen die besten Tage für die Aktienmärkte. Eine Erklärung dafür ist stets sicher auch die rasche Absicherung von Anlegern, die – von der Intensität des Abschwungs geschockt – ihr Depot mit Putspekulationen absichern. Oftmalige Folge: Eine kleine Eindeckungsrally.

Die Auswertung der Dax-Historie ergab ein ernüchterndes Bild für Timingversuche: Die durchschnittliche Rendite seit der Gründung vor 33 Jahren beträgt gute sieben Prozent, gleichbedeutend mit einer Verdoppelung des Index, jeweils in weniger als 10 Jahren. Wer die besten zehn Tage versäumte, reduzierte seine Performance auf 4,32 Prozent, bei 20 Tagen auf 2,21 Prozent und ab 30 Tagen hätte er sich bereits ein renditeloses Indexdepot einfangen.
Jetzt könnte man einwenden, dass man nicht in den Index zu investieren brauche, bei Einzelaktien könnte man doch viele Krücken außen vor lassen.

Auch hier hat ein Fondsmanager, Sven Lehmann, vom Vermögensverwalter HQ Trust, nachgerechnet. Und zwar gleich beim derzeit sehr beliebten MSCI World:

Innerhalb von 30 Jahren schlugen ein Drittel der 1200 Aktien in ihrer Performance den Index, zwei Drittel blieben hinter der Benchmark zurück. Allerdings benötigten einige dieser Siegeraktien oft viele Jahre, um sich von zwischenzeitlichen Einbrüchen zu erholen. Das Paradebeispiel ist für mich die Kursentwicklung von Amazon, dem Highflyer der Aktienmärkte schlechthin: Im Jahr 1997 mit einem Tief von 1,32 Euro bis zum Jahr 2000 auf sagenhafte 85,50 Euro gestiegen, um dann in der Dotcom-Krise um über 90 Prozent auf 6,40 Euro abzustürzen. Was dann folgte war das Kursspektakel schlechthin, ein Anstieg auf 2979 Euro in der Spitze oder eine Performance von über 43.000 Prozent. Allerdings wiederum mit mehr als einer Kurshalbierung während der Finanzkrise.

Es ist nicht nur schwer, die richtigen Aktien herauszufiltern, auch diese entsprechend lange zu halten, ist eine weitere Hürde für unser von Gier und Angst geflutetes Gehirnarreal.

Viele kleine Korrekturen seit der Finanzkrise

Aktienmärkte und das Timing-Problem

War nicht so einfach, seit der Finanzkrise mit Short-Spekulationen auf ide Aktienmärkte Geld zu verdienen. Nicht einmal in der Coronakrise, bei dem schnellen Einbruch und der sehr schnellen Gegenreaktion. Gerade im April während des Lockdowns kamen die ganz schlimmen Prophezeiungen.

Fazit

Es klingt immer wieder verlockend, wenn die Vertreter der aktiven Fondsbranche behaupten, dass man in Krisenzeiten nur die richtigen Aktien im Depot haben müsse, um diese Phasen zu überstehen. Nur gibt es dabei ein großes Problem: Auf diese Weisheit sind schon Tausende andere Anleger auch gestoßen, dementsprechend teuer sind diese Titel zumeist und natürlich gibt es auch die Schwierigkeit genau diese Titel zu identifizieren. Warum liegen die großen Indizes (MSCI World, S&P 500) in ihrer Performance auf längere Sicht weit vor den Produkten der Finanzindustrie?

Weil diese neben den zahlreichen Underperformern auch immer die Gewinner der jeweiligen Periode im Depot haben. Und was das Timing betrifft, also das rechtzeitige Aus- und Wiedereinsteigen iin die Aktienmärkte, darüber gibt es schon seit Jahrzehnten viele Untersuchungen – besonders aussagekräftig die des legendären Fondsmanagers von Fidelity, David Lynch: „Anleger haben mit der Vorbereitung auf oder dem Antizipieren von Marktkorrekturen viel mehr Geld verloren als in den Marktkorrekturen selbst.”

Dieses klappt nicht, weil man in schöner Regelmäßigkeit die Tage auslässt, in denen es völlig überraschend und ganz dramatisch nach oben geht.

Istv buy and hold die richtige Strategie für die Aktienmärkte?

 

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