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Hintergrund

Fed nimmt auch das kurze Ende der Zinskurve ins Visier

Markus Fugmann

Veröffentlicht

am

Von Claus-Peter Sesin.

Die US-Notenbank will nicht nur – wie bislang – das lange Ende der US-Zinskurve manipulieren, sondern künftig auch das kurze.

Dies berichtet das WSJ.de in seiner neuesten Ausgabe. Am kurzen Ende will die Fed mit Kreditaufnahmen („Reverse Repo“) aktiv werden. Dies verwundert schon deshalb, weil Zentralbanken bekanntlich endlos Geld drucken können. Wozu also sollte eine solche Institution Kredite aufnehmen?

Grundsätzlich kann man davon ausgehen, dass Sätze in (US-)Wirtschaftsmedien, in denen die Formulierung „um die Kreditvergabe an Firmen zu erhöhen“ vorkommt, vor allem der Rechtfertigung von Zentralbankmaßnahmen dienen. Mit ähnlichen Formulierungen hatte die Fed bereits 2009 QE1 „begründet“. Tatsächlich flossen diese QE-Gelder kaum in herkömmliche Investitionen, sondern wurden fast ausschließlich für spekulative Geschäfte eingesetzt.

Mit QE nimmt die Fed bekanntlich das lange Ende der US-Zinskurve ins Visier. Sie kauft mit frisch gedruckten Dollars US-Staatsanleihen und MBS vom Markt weg, den das US-Finanzministerium zeitgleich mit neu emittierten Staatsanleihen überschwemmt. Wegen der zusätzlichen Fed-Nachfrage steigen – trotz der massiven Neuemissionen – die Kurse von US-Langläufern, was deren Zinsniveau wie gewünscht senkt. Das lange Ende der Zinskurve wird damit wesentlich flacher, als es in einem freien, nicht von der Fed manipulierten Markt der Fall wäre.

Im WSJ steht:

Die Fed ist nämlich besorgt, wie sie die Inflation eingedämmt halten soll, wenn die von ihr im Rahmen der außergewöhnlichen geldpolitischen Maßnahmen ins Finanzsystem gepumpten Milliarden als Kredite weitergereicht werden. Die New Yorker Fed testet nun ein System, bei dem die Notenbank in Zukunft die kurzfristigen Zinsen in die Höhe treiben würde, indem sie Kredite bei Finanzinstituten aufnimmt.

Diese Sätze lösen in mehrfacher Hinsicht Bedenken aus. Erstens geht es um die Vergangenheit: Die Fed hat die Liquidität ja bereits seit 2009 stark erhöht. Aktuell hingegen soll die Liquidität durch Tapering eher zurückgefahren werden. Zweitens ist das Fed-Geld auch in der Vergangenheit nachweislich kaum in herkömmliche Investitionen („Firmenkredite“) geflossen. Es ist daher unwahrscheinlich, dass es ausgerechnet jetzt, wo die zentralbankliche Hyperliquidität eingedampft wird, in den Kreditmarkt fließt.

Tapering stellte eine Liquiditätsverknappung dar, die die Zinsen am langen Ende wieder anhebt. Man sah dies deutlich, als nach Bernankes Tapering-Vorankündigung im Mai die Renditen von US-10jährigen binnen weniger Monate von 1,6 auf 3 % kletterten – mit entsprechenden Einbrüchen am US-Hausmarkt, der vom billigen Hypothekengeld lebt.

Im „New Normal“ haben Zentralbanken ohnehin eine gänzlich andere Funktion als früher, als sie noch – wie die Bundesbank – als „Bollwerke der Solidität“ galten und für Stabilität sorgten. Heute sind die Zentralbanken in USA und Japan zu Riesen-Hedgefonds verkommen, und unter Draghi droht auch die EZB in diesem Sumpf zu versacken.

Als die Fed 2009 mit QE begann, führte dies zu einer gewaltigen Assetpreis-Inflation, zu der auch der Anlagenotstand infolge ihrer Nullzinspolitik (ZIRP) beitrug. Die Banken verdienten sich eine goldene Nase, indem sie das billige Geld von der US-Notenbank in hochrentierlichen Anlagen (US-Langläufer, Aktien, Rohstoffe) parkten. Das war wesentlich lukrativer und sicherer, als in dieser wackeligen Zeit Geld an Firmen zu verleihen – das frühere Kerngeschäft der Banken.

Die Firmen wiederum benötigten wegen QE und ZIRP gar keine Banken mehr. Sie konnten sich fast grenzenlos am Bondmarkt refinanzieren. Die frisch emittierten (Junk-)Bonds rissen ihnen die von Anlagenotstand gepeinigten Investoren förmlich aus den Händen. Junkbonds werden aktuell zu Zinsen angeboten, die man in der Vor-Lehman-Ära für AAA-Anlagen erhielt – was dem weitaus höheren (Ausfall-)Risiko in keinster Weise Rechnung trägt.

Infolgedessen schwimmen die meisten US-Firmen geradezu im Geld. In der ZIRP-Ära können sie auf das herkömmliche Bankensystem mit seiner Kreditvergabe getrost verzichten. Sie wissen zudem oft nicht einmal, was sie mit dem vielen Geld überhaupt anfangen sollen. Viele bunkern es, andere kaufen damit überteuert eigene Aktien vom Markt – eine Form der Kurspflege, die vor allem Firmeninsidern, deren Gehalt großteils aus Ausübung und Verkauf von Mitarbeiter-Aktienoptionen basiert, die Taschen füllt. Ansonsten bringen solche Aktienrückkäufe relativ wenig. Sie sind sogar ein Alarmsignal, weil sie zeigen, dass die Firmen für die Gelder offenbar keine bessere Verwendung (z. B. Expansion) haben.

Schon deshalb sollten Behauptungen mit dem Tenor „um die Kreditvergabe der Banken zu erhöhen“ die Ohren läuten lassen.

Zentralbanker wissen (insgeheim) sehr wohl, dass Firmeninvestition weniger von den Zinskosten als von den Renditeaussichten abhängen. Wenn eine Investition sichere 20 % Jahresrendite einfährt, sind selbst 10 % Kreditkosten nicht zu teuer. Die Welt inkl. USA steckt „nach Lehman“ jedoch in einem Deflationsszenario, das durch Deleveraging (Schuldenreduzierung bei Banken, Firmen und Privatkunden und in Europa auch bei den Südstaaten) gekennzeichnet ist. In einem solchen Kontext lohnen Firmen-Investitionen offenbar selbst dann nicht, wenn die Kreditkosten dank QE/ZIRP auf Lang- bis Allzeit-Tiefs notieren. Und an diesem Fakt können Notenbanker nicht die Bohne rütteln.

Was also sind die wirklichen Beweggründe der Fed für obiges Reverse-Repo-Unterfangen?

Vermutlich soll Tapering demnächst ernsthaft angegangen werden – womöglich schon bei der nächsten Fed-Sitzung im Dezember -, so dass die Zinsen am langen Ende steigen dürften. Am kurzen Ende hingegen blieben sie wegen der auch weiterhin fortgesetzten Nullzinspolitik nahe Null „festgenagelt“. Die US-Zinskurse würde damit extrem aufsteilen. Das könnte man prinzipiell als ein Signal des Marktes an die Fed interpretieren, die Leitzinsen zu erhöhen. Die Fed will die Leitzinsen aber noch „sehr lange“ bei nahe Null belassen, da die Realwirtschaft (jenseits der mittels QE hochgepumpten Aktienmärkte) weiterer Stimulation bedarf.

Daher scheint die Fed mit ihren Reverse-Repo-Kreditaufnahmen nun eine Art kosmetische Lösung anzustreben: Wenn sie sich – nach Tapering-Beginn – auch in das kurze Ende der Zinskurve einmischt, würde diese über die gesamte Breite steigen und damit weniger steil aussehen. Folge: Die Fed bekäme bezüglich ZIRP weniger Rechtfertigungszwänge.

Eine über die gesamte Breite (bis auf das ganz kurze Ende) steigende Zinskurve würde zudem die Ilusion nähren, mit der US-Wirtschaft ginge es tatsächlich bergauf – und nicht nur wegen der extremen Neuverschuldung und den damit finanzierten Keynes-Stimulationen.

Um das kurze Ende nach oben zu manipulieren, muss die Fed – schematisch betrachtet – einfach nur das Gegenteil von dem tun, was sie am langen Ende zur Abwärtsmanipulation unternimmt: Am langen Ende kauft sie Bonds auf und erhöht damit die Liquidität. Umgekehrt müsste sie zum Heben des Zinsniveaus am kurzen Ende die dortige Liquidität verknappen. Und genau das tut sie mit besagter „Kreditaufnahme“, für die es nüchtern betrachtet keinerlei Gründe gibt, denn eine Zentralbank kann bekanntlich so viel Geld drucken wie sie will.

Das Ganze erscheint somit als ein riesiger Eiertanz, um die Leitzinsen weiter bei nahe Null halten zu können, ohne die US-Zinskurve – nach Tapering-Beginn – allzu stark aufsteilen zu lassen. Eine weitere Kosmetikmaßnahme, um die immer umfassendere Marktmanipulation zu vertuschen. Mit ernsthafter Zentralbankpolitik nach dem Vorbild der Bundesbank hat dieses Theater freilich kaum noch etwas zu tun.

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Im Chart wird deutlich, wie vergleichsweise gering die Erholung ausgefallen ist bislang:

(Chart durch anklicken vergrößern)

Das sieht nicht nach Bullen-power aus! Eher ein zaghafter Versuch, das Schlimmste abzuwenden – und das trotz der daueroptimistischen Wall Street, die gestern wieder einmal zulegen konnte, vor allem die schwergewichtigen Tech-Werte wie Apple (in Vorfreude auf die heutige Präsentation der neuen Apple-Produkte) und Amazon. Aber auch in den USA gilt: es erreichen mehr Aktien 52-Wochen-Tiefs als 52-Wochen-Hochs, der Anstieg ist von den wenigen Tech-Schwergewichten getragen, der breite Markt sieht deutlich negativer aus. Mithin sind die großen Tech-Werte die Schminke, die die Falten kaschieren – aber man sollte sich nicht von dem Makeup täuschen lassen!

Andernorts ist die Lage völlig anders: der Shanghai Composite ist heute auf den tiefsten Stand seit zweieinhalb Jahren gefallen, die Märke und Währungen der Schwellenländer bleiben unter Druck, auch die europäischen Indizes sind sämtlich charttechnisch angeschlagen. Es ist diese Schizophrenie, die nachdenklich stimmt: leben die Amerikaner auf einem anderen Planeten? Nun, wer Donald Trump als Präsidenten wählt, muß wohl auf einem anderen Planeten leben..

Die Fakten sind: die Fed verknappt die Liquidität, die Schwellenländer daher besonders unter Druck, und der Handelskrieg ist erst in seinem Anfangsstadium. Die Kombination aus diesen Faktoren bringt die ganze Welt uner Druck, nur eben die Amerikaner nicht. Dort hofft man auf NAFTA, glaubt, dass einem der Handelskrieg nichts anhaben könne, und die Fed werde schon brav bleiben und die Zinsen nicht deutlich anheben. Dort also die optmistischste Interpretation der Dinge, überall sonst auf der Welt sehen die Fakten anders aus! Inzwischen ist die Spanne so groß (etwa zwischen amerikanischen und chinesischen Tech-Werten), dass eine Wieder-Annäherung nur eine Frage der Zeit ist – ewig kann man nicht schizophren bleiben..

Für den Dax gilt: erst über dem Widerstand von 12100 Punkten besteht wieder – charttechnisch gesehen – Hoffnung. Besser noch, der Dax überwände den seit Ende Juli bestehenden Abwärtstrend bei 12220/12250 Punkten. Auf der Unterseite ist nun das Tief bei 11860 Punkten entscheidend: noch läßt sich dieses gestern erreichte Verlaufstief als Fehlausbruch nach unten interpretieren – aber wenn dann die 11860 auch noch fallen sollte, wäre das ein klares Zeichen dafür, dass Dynamik auf der Unterseite aufkommen wird..

 


By Josemanuel. – Own work, CC BY-SA 2.5, https://commons.wikimedia.org/w/index.php?curid=1284536

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Tribalisierung statt Globalisierung: Eine Generation geht verloren

Die Globalisierung steht am Beginn eines großen Rückschlags – und eine ganze Generation ist gezwungen, ihre eigenen Werte zu verraten..

Markus Fugmann

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Von Markus Fugmann

Ich bin 1969 geboren und entstamme damit einer Generation, die grundsätzlich optimistisch veranlagt ist. Als wir erwachsen wurden, fiel die Mauer, ging die Sojwetunion unter und verschwanden damit gefühlt alle Grenzen, die unseren Drang nach (Bewegungs-)Freiheit begrenzt hatten. Als Jugendliche fürchteten wir die Atomkraft, fürchteten, dass uns Atombomben auf den Kopf fallen – wie einst die Gallier, dass ihnen der Himmel auf den Kopf fiele.

All das ist nicht passiert. Und mit dem Ende der Sojwetunion und damit dem Ende des Kalten Krieges stand uns die Welt offen, schien eine Art ewiger Frieden erreicht, gewissermaßen das Ende der Geschichte (Fukujama). Wir reisten, probierten uns und das andere Geschlecht aus, alles war möglich, die Globalisierung kam, wir nutzten als erste Generation den Computer, lernten in der Schule programmieren, nutzten das Internet – und drängten heraus in die Welt. Diese Welt, so schien es, wächst zusammen – und wir fanden das gut so, weil es das Spektrum unserer Möglichkeiten vergrößerte.

Nun aber, zu einer Zeit, in der normalerweise diese Generation an die entscheidenden Schaltstellen der Gesellschaft in Politik und Wirtschaft gelangt, haben wir das Gefühl, wir sind irgendwie von gestern. Schon die heute Mitte 30-jährigen sind von uns grundsätzlich verschieden: ja, man kann ins Ausland gehen, aber man will dann zurück kommen, heiraten und ein Haus bauen. Das war so ziemlich das Letzte, was noch unserer Generation als Ideal vorschwebte. Diese Sehnsaucht nach Heimeligkeit war uns fremd, sie ist aber wohl die logische Konsequenz für eine Generation, die das Internet mit der Muttermilch aufgesogen hat und die nun ein Bedürfnis nach kuscheliger Wärme hat – und der es reicht, sich auf Google Maps jene Orte anzuschauen, zu denen wir noch gereist sind.

Es gibt bei dieser jüngeren Generation eine Tendenz zur Abschottung – ebenso wie in den großen Strömungen des Zeitgeists, der sich derzeit Bahn bricht. Dass derzeit rechskonservative Strömungen aufkommen, ist kein Zufall. Das Rad der Geschichte dreht sich gewissermaßen zurück, es gibt einen klaren Gegentrend zur Globalisierung, den ich als „Tribalisierung“ (Rückbesinnung auf den eigenen „Stamm“) bezeichne: ob Trump in den USA, die AfD in Deutschland, die FPÖ in Österreich, Le Pen in Frankreich etc. – das Motto lautet: wir schotten uns ab!

Rechtskonservative Bewegungen hat es auch früher gegeben seit dem Ende des Kalten Krieges – aber sie waren irgendwie aus der Zeit gefallen und hatten daher keine Chance. Diesmal ist das anders. Denn eines ist klar: die massenhafte Immigration nach Europa ist kein Thema, das vorbei gehen wird. Im Gegenteil: es wird immer dringender!

Was wir mit syrischen Bürgerkriegsflüchtlingen erlebt haben, ist nur der Auftakt, sie sind nur die Vorhut für weit größere Ströme nach Europa. Flüchtlingsströme aus Syrien oder dem Nahen Osten werden irgendwann abebben – der Nahe Osten ist nicht unser größtes Problem. Dagegen werden sich bald Flüchtlingsströme aus Afrika massiv intensivieren, schon aus demografischen Gründen: Afrikas Bevölkerung wird sich bis 2050, also in nur 35 Jahren, von einer Milliarde auf dann zwei Milliarde verdoppeln – nicht weil Afrikanerinnnen mehr Kinder bekämen als früher – im Gegenteil. Nur die Zahl afrikanischer Frauen im gebährfähigen Alter wird aufgrund der demografischen Struktur in den afrikanischen Ländern bald stark nach oben schießen.

Und weil es faktisch keine Perspektive dafür gibt, diese stetig steigende Bevölkerung ausreichend zu versorgen bzw. Jobs zu schaffen, wird ein nicht geringer Teil dieser Menschen nach Europa drängen als einzig logisches underreichbares Ziel. Es geht hier um viele Millionen Menschen, vor allem junge Männer, die in ihren Heimatländern faktisch keine Chance haben, Jobs zu bekommen und Familien zu gründen. Und wir werden uns nicht anders zu helfen wissen, als eine Festung Europa zu errichten, weil diese Einwanderungsströme selbst beim besten politischen Willen nicht zu handhaben sind.

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