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Anleihen

Zinssenkung voraus – Anleihemarkt in den USA sendet klares Signal

Hannes Zipfel

Veröffentlicht

am

Federal Reserve in Washington DC - Zinssenkung voraus?

Die flache und in Teilen bereits inverse Zinsstrukturkurve in den USA sowie drohende Kreditausfälle dezimieren die Kreditmargen der US-Banken. Nur durch eine weitere Zinssenkung kann die Situation verbessert werden.

Die Banken und der Kapitalmarkt werden eine Zinssenkung erzwingen

Bedingt durch die Eigentümerstruktur bei der Fed of New York haben die Großbanken einen nicht zu unterschätzenden Einfluss auf die Geldpolitik der US-Notenbank (Buch: Die Kreatur von Jekyll Island: Die US-Notenbank Federal Reserve – Das schrecklichste Ungeheuer, das die internationale Hochfinanz je schuf). Die sich weiterhin stark gen Süden bewegenden Zinsen am amerikanischen Kapitalmarkt führen zu der gefürchteten Invertierung der Zinsstrukturkurve. Um die Kreditvergabefreudigkeit der Banken nicht zu belasten, muss die Fed, auch im Interesse ihres offiziellen dualen Mandats, kurzfristig mindestens eine Zinssenkung vornehmen. Nur durch eine Absenkung des Leitzinses kann die für das Kreditgeschäft der Banken wichtige Versteilerung der Zinsstrukturkurve wieder erreicht werden. Die dritte und bislang letzte Zinssenkung im aktuellen Zyklus erfolgte am 30. Oktober letzten Jahres um 25 Basispunkte (0,25 Prozent) aus genau diesem Grund. Der effektive Leitzins liegt seitdem in den USA bei 1,55 Prozent. Die rote Linie in der unteren Grafik zeigt die erneut flache bzw. zu Teilen bereits invertierte Zinsstrukturkurve in den USA.

Zinssenkung? Hier die Zinsstrukturkurve als Chart

Die US-Notenbank kommt um eine weitere Zinssenkung nicht herum

Noch erwartet die Mehrheit der Marktteilnehmer in den USA erst für Ende Juli die erste von zwei Zinssenkungen in diesem Jahr. Doch diese Erwartungshaltung wird sich im Zuge der in den nächsten Wochen zur Veröffentlichung anstehenden Konjunkturdaten auf der Zeitebene nach vorn verlagern und auch die Anzahl der Zinsschritte wird sich weiter erhöhen. Sehr wahrscheinlich wird die Fed bereits am 18. März oder spätestens am 29. April eine weitere Zinssenkung vornehmen. Bereits jetzt deuten erste Daten auf einen signifikanten Einbruch des Welthandels und des Weltwirtschaftswachstums hin. Die jüngste Umsatzwarnung des Börsen-Highflyers Apple ist ein Indiz dafür, dass sich auch die US-Wirtschaft diesem Einbruch nicht wird entziehen können.

Das gilt zum Beispiel auch für die US-Autobauer von General Motors bis Tesla, für die China der zweitwichtigste Absatzmarkt ist. Mit einem Wirtschaftswachstum von 2,1 Prozent im Schlussquartal 2019 und einer erwarteten Expansionsrate von nur noch 1,5 Prozent für das Auftaktquartal 2020 schreitet die Konjunkturabkühlung auch in den USA voran. Verstärkt wird dieser Trend nun durch die noch nicht quantifizierbaren Schäden durch die Coronavirus-Epidemie. Eines kann man aber schon seriös prognostizieren: Die negativen Wachstumseinflüsse sind signifikant.

Die bereits zu Jahresbeginn gedämpften Aussichten für die US-Konjunktur, also noch vor dem Covid-19 Ausbruch, hatten mehrere Gründe:

1) Der Produktionsstopp bei Boeing
2) Die erneut massiv gestiegenen Beiträge für Krankenversicherte
3) Auslaufende Effekte aus der Steuerreform von 2018
4) Die Rekordverschuldung bei den Unternehmen und Verbrauchern
5) Der starke US-Dollar mit wieder aufflammender Schwellenländer-Dollar-Krise
6) Die flache bis inverse US-Zinsstrukturkurve

Für die Banken bedeutet dieses Umfeld einerseits drohende Anstiege bei den Kreditausfällen und anderseits sinkende Margen im Kreditgeschäft. Bekanntermaßen leihen sich die großen Geschäftsbanken (Primary Dealer) bei der US-Notenbank Fed kurzfristig Geld und verleihen es langfristig an Staaten, Unternehmen und Verbraucher weiter (Fristentransformation). Die Kapitalmarktzinsen sind dabei die Benchmark für die Zinsen der kurz-, mittel- und langfristigen Ausleihungen.

Die heute veröffentlichten Zahlen der auch in den USA, speziell an er Ostküste, vertretenden Großbank HSBC, zeigen exemplarisch, wie stark die Margen bereits unter Druck kommen. Die Bank will nach eigenen Angaben das in den USA eingesetzte Kapital bis 2022 um 45 Prozent reduzieren, über 30 Prozent der US-Filialen sollen geschlossen werden und die Aktivitäten des in New York angesiedelten Investmentbankings sollen deutlich zurückgefahren werden. Die Bank erwartet auch wegen der Folgen des Covid-19 steigende Kreditausfälle und ein bereits jetzt spürbar rückläufiges Kreditgeschäft, speziell in Asien. Die angestrebte zweistellige Eigenkapitalrendite rückt damit weiter in die Ferne.

Fazit und Ausblick

Lange kann die Fed auf ihrer aktuellen Position des Nichtstuns und Abwartens nicht mehr verharren. Zu stark wird sich auch in den USA die konjunkturelle Dynamik abkühlen – mit negativen Effekten auch auf die Preisstabilität und den Arbeitsmarkt. Womit dann auch das offizielle duale Mandat der Fed tangiert wäre. Die Geschäftsbanken werden zusätzlichen Druck auf die Fed ausüben, da sie eine Verschlechterung ihrer Kreditportfolios fürchten und bereits jetzt unter schwindsüchtigen Margen im Kreditgeschäft leiden (abgesehen vom Kreditkarten-Geschäft). Perspektivisch kommt die Fed auch um den erneuten Ankauf von gebündelten Kredit- und Hypothekenpapieren nicht herum, da die Banken, wie z. B. die HSBC, ihre Bilanzen reduzieren als weiter aufblähen wollen. Daher muss die Fed ihre Bilanz umso stärker ausweiten, um das für die US-Wirtschaft essenzielle Kreditrad in Schwung zu halten.

3 Kommentare

3 Comments

  1. Avatar

    Kritisch on fire

    18. Februar 2020 16:53 at 16:53

    Wow, auch die OECD hat wenig Freude mit den Entwicklungen auf Grund der Niedrig-Nullzinspolitik der ZB´s. Ein, wie ich meine durchaus interessanter Bericht. Wenn die schon warnen, sollte man vielleich doch ein wenig skeptisch den Kursentwicklungen gegenüber sein.
    https://www.msn.com/de-at/finanzen/top-stories/an-den-börsen-tickt-die-124-billionen-euro-schuldenbombe/ar-BB107gad?ocid=spartandhp#page=2

  2. Avatar

    Columbo

    18. Februar 2020 17:54 at 17:54

    Robert Halver kontra Mark Friedrich
    Sehenswert!

    https://www.youtube.com/watch?v=dgimSIfPwLo

  3. Avatar

    Blasenbär

    18. Februar 2020 19:44 at 19:44

    @ KRITISCH ON FIRE, diese Thematik wurde auf FMW schon mehrmals erwähnt.Die Notenbanken spielen die unrühmliche Rolle der Feuerwehr u.des Brandstifters gleichzeitig.Sie drucken viel Geld, drücken die Zinsen u. zwingen Anleger in riskante Anlagen.Sie produzieren so Aktien- Immobilienblase u.Anleihenblase gleichzeitig.Jeder mit minimalen Wirtschaftskenntnissen weiss, dass das einen riesigen Knall geben muss.
    Um es zu verhindern, müssten die Notenbanken dann Aktien,Anleihen u.Immobilien aufkaufen.
    MAN KANN DIE REALITÄT IGNORIEREN ABER MAN NICHT DIE KONSEQUENZEN DER IGNORIERTEN REALITÄT IGNORIEREN.
    In der Zwischenzeit haben die Brandstifter Powell u.Lagarde schon bestätigt, dass sie das Problem kennen.
    Sie spielen auf Zeit u.warten auf den Erlöser. Zum Glück preist die anscheinend unfehlbare Börse die goldene Zukunft ein ? ?

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Allgemein

Coronakrise: Größter Schuldenanstieg – aber Zinsen rutschen in Euroland

Wir erleben in der Eurozone gerade wegen der Coronakrise den größten Schuldenanstieg der Geschichte. Gleichzeitig sinken die Zinssätze. Die Vergemeinschaftung von Schulden hat begonnen

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Wir erleben in der Eurozone gerade wegen der Coronakrise den größten Schuldenanstieg in seiner Geschichte. Jegliche fiskalische Zurückhaltung weicht angesichts einer pandemischen Bedrohung der Volkswirtschaften. Gleichzeitig sinken die Zinssätze in den Mitgliedstaaten in atemberaubender Geschwindigkeit in Richtung der deutschen Bunds. Der letzte Auslöser war der große Wiederaufbaufonds, den die Gemeinschaft trotz des Widerstandes der sparsamen Fünf – Dänemark, Schweden, die Niederlande, Finnland und Österreich – beschlossen hat. Wittern die Märkte angesichts der Coronakrise eine Vergemeinschaftung der Schulden?

Coronakrise: Die Einführung des Euro und die Zinsen

Die Einführung der Gemeinschaftswährung am 1. Januar 1999 brachte für einige der elf Teilnehmerstaaten zunächst eine gewaltige Erleichterung bei der Bewältigung der Staatsschulden. Im Jahr 2000 musste man für italienische Langläufer kaum mehr bezahlen, als für die deutschen „Bunds: in etwa 5,5 Prozent. Etwa sechs Jahre zuvor lag der Zinssatz für die 10-Jährigen bei fast 14 Prozent. Waren da nicht noch die so genannten Maastricht-Verträge mit den Konvergenzkriterien für eine Aufnahme, die eine Höhe der Staatsverschuldung von max. 60 Prozent und eine Neuverschuldung von höchstens drei Prozent erlaubten? Doch wenn selbst das Vorbild Deutschland diese über mehrere Jahre nicht erfüllen konnte, wie dann Disziplin einfordern von den anderen Staaten?

Kurzum: Die Zinserleichterungen wurden erfreut mitgenommen, die Schuldenstände jedoch nicht zurückgeführt. In der Staatsschuldenkrise nach 2011 weiteten sich die Spreads aus, Griechenland stand am Rande des Bankrotts, bis man sich mit Umschuldungsprogrammen und Schuldenerlass zur Rettung Griechenlands und damit auch der Eurozone durchrang. Denn auch die Zinsaufschläge von Italien, Spanien, Portugal und teilweise auch die von Frankreich waren in die Höhe gesprungen.

Bis die Europäische Zentralbank, in Gestalt ihres Chefs, Mario Draghi in Aktion trat, der die mittlerweile mehrfach kopierten und psychologisch entscheidenden Worte sprach: „Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough.” Die Folgen sind bekannt: Zinssenkungen auf null, massive Anleihekäufe bis zur erlaubten Obergrenze von 33 Prozent pro Staat und ein für nicht möglich gehaltener Verfall der Zinslandschaft, der in der Coronakrise gerade seinen Höhepunkt feiert.

Die Pandemie, PEPP und der Wiederaufbaufonds

Das Jahr 2020 wird nicht nur wegen des globalen Vormarschs eines Virus in die Geschichte eingehen als das Jahr der Coronakrise. In einer weltweiten Allianz einigten sich Staaten und Notenbanken zu bisher noch nie gesehenen und einmalig hohen Rettungsprogrammen. In Europa lautet der Name für das große Ankaufprogramm für Staatsanleihen und privater Schulden PEPP – Pandemic Emergency Purchase Programme – zunächst in Höhe von 750 Milliarden Euro, welches am 2. Juni nochmals um 600 Milliarden Euro aufgestockt wurde. Da es ausgerechnet die hoch verschuldeten südlichen Länder durch die Pandemie besonders hart getroffen hat – Italiens und Spaniens Bruttoinlandsprodukt sanken im zweiten Quartal um 13 beziehungsweise 18,5 Prozent – musste man noch einmal nachlegen, um einen Zinsanstieg für diese Länder zu verhindern. Der von Frankreich initiierte und hart umkämpfte Wiederaufbaufonds war der nächste Schritt, ein spezielles Konstrukt gemeinsamer Anleihen in Höhe von zunächst 750 Milliarden Euro.

Die Zinsen in der Eurozone – Limes gegen null

Der viel umkämpfte Wiederaufbaufonds hat eindeutig das Ziel gerade den Staaten zu helfen, die einerseits hoch verschuldet aber andererseits besonders schwer betroffen von der Coronakrise in Not geraten sind. Durch die Emission gemeinsamer Anleihen werden Schulden finanziert, die die EU aufnimmt und für die alle Mitglieder gemeinsam geradestehen. Zweifellos ist das der Einstieg in eine Vergemeinschaftung von Schulden im Euro-Raum. Investoren jubelten, speziell auch aus dem Ausland, weil man sich jetzt sicher ist, dass man die Eurozone unter allen Umständen beisammen halten will, auch wenn man früher beschlossenen Festlegungenzuwider handelt. Die Folge ist ein Absturz der Zinsen in Tiefen, die nichts mehr mit der Bepreisung von Risiko zu tun haben.

Es wurde in letzter Zeit schon öfters berichtet, wie tief die Zinsen für länger laufende Anleihen im Süden gefallen sind, zum Beispiel in Italien mit 0,78 Prozent für die 10-Jährigen – die also inzwischen genauso hoch stehen, wie die bisher sicherste Staatsanleihe der Welt, die 10-jährige US-Treasury. Aber es geht noch extremer: Für griechische Anleihen mit einer Laufzeit von sechs Monaten werden schon Minuszinsen bezahlt, in Italien akzeptieren Sparer schon vier Jahre Laufzeit mit Zinsen nahe null, in Spanien und Portugal muss man für eine positive Rendite schon Langläufer mit acht Jahren Laufzeit wählen. Dabei stellt sich die Frage: Ist ganz Europa durch die Notenbankpolitik in der Coronakrise auf dem Weg zu Nullzinsen, also zur Schuldenaufnahme zum Nulltarif? Wenn man sich eine Übersicht betrachtet, die die Zinsdifferenz auflistet, die europäische Staaten zu den abnorm niedrigen deutschen 10-jährigen Bund (circa minus 0,60 Prozent) zahlen müssen, so kann man nur zu dieser Schlussfolgerung gelangen.

Zinsaufschläge zu deutschen Langläufern, in Prozent:

Niederlande plus 0,11
Österreich plus 0,17
Belgien plus 0,25
Slowakei plus 0,26
Frankreich plus 0,29
Irland plus 0,37
Portugal plus 0,78
Spanien plus 0,80
Zypern plus 1,00
Italien plus 1,34
Griechenland plus 1,45

Nochmal, die Vergleichsbasis ist nicht null, sondern deutlich darunter.

Fazit

Die Politik der Notenbanken in der Coronakrise hat eine Situation geschaffen, in die wohl niemand jemals geraten wollte. „Point of no return?“ Staatsfinanzierung durch die Notenbanken?

Ist diese Entwicklung nicht auch der Einstieg in eine gemeinsame europäische Schuldenunion? Vermutlich ja, denn die Präsidentin der EZB, Christine Lagarde, zugleich Ex-Finanzminsterin von Frankreich, hat gerade erst in einem Interview mit der Tageszeitung „Le Monde“ den Gedanken geäußert, man müsse über ein dauerhaftes konjunkturelles Stützungsinstrument nachdenken. Der Fonds in Höhe von 750 Milliarden Euro solle erhalten bleiben – damit er immer wieder verwendet werden kann, wenn außergewöhnliche Umstände eintreten. Wer soll eigentlich die auslaufenden und zu ersetzenden Anleihen von Italien und Griechenland kaufen, Staaten, die demnächst mit 200 beziehungsweise 160 Prozent zum BIP verschuldet sind, deren Staatsanleihen aber bereits fast keine Rendite mehr abwerfen?

Wie wird man dieses Programm wohl abkürzen?

 

Die Coronakrise lässt die Schulden explodieren, aber die Zinsen fallen

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Anleihen

Woher die aktuelle Euro-Stärke kommt – ein Analyst gibt Hinweise

Claudio Kummerfeld

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Das Euro-Symbol

Der Euro steigt seit genau zwei Tagen gegen den US-Dollar spürbar an von 1,1700 auf aktuell 1,1865. Dafür könnte es einen interessanten Grund geben. Man schaue auf den gestrigen Tag. Quasi unbemerkt von der breiten medialen Öffentlichkeit hat die EU ihre erste eigene Anleihetranche am freien Anleihemarkt platziert. Laut Berichten (siehe beispielsweise Bondguide) sei die Attraktivität dieses Angebots an EU-Anleihen schwer zu übersehen gewesen. Denn Moody’s habe die EU-Anleihen mit „Aaa“ bewertet. Und der Emissionspreis sei so festgesetzt worden, dass die Emission vom Markt gut aufgenommen wurde. Eine Nachfrage von 233 Milliarden Euro traf auf gerade mal 17 Milliarden Euro Angebot! Das zeigt, wie groß die Nachfrage der Institutionellen nach den Anleihen der EU war. Und wo soll da noch das Risiko sein, wenn Brüssel selbst die Anleihen ausgibt, und nicht ein Einzelstaat?

EU-Anleihen als Grund für aktuell steigenden Euro?

Eben dieser Drang in ein neues Anleihevehikel, nämlich eine zentrale Emission von EU-Anleihen, könnte bei den großen global agierenden Investoren (Fonds, Versicherungen, Pensionskassen etc) einen verstärkten Drang in den Euro verursachen. Der Deutsche Bank-Analyst George Saravelos hat ganz aktuell einige sehr interessante Aussagen zum Euro veröffentlicht mit der Headline „Someone likes Europe“, also übersetzt „Irgendwer mag Europa“. Über das große Auftragsbuch im Vorfeld der Emission sei ausführlich berichtet worden, aber weniger über die große Nachfrage seitens der Notenbanken, so seine Aussage. Nahezu 40 Prozent der gestrigen zehnjährigen Emission der EU wurden laut George Saravelos von den Notenbanken aufgenommen, was fast doppelt so viel sei wie die durchschnittliche Inanspruchnahme bei früheren europäischen Emissionen.

Warum das wichtig sei? Erstens seien Notenbanken in der Regel nicht abgesicherte Investoren, so dass eine starke Nachfrage von dieser Seite nach den neuen EU-Anleihen eine direkte Nachfrage für den Euro gegenüber dem US-Dollar bedeute, so George Saravelos. Zweitens sei die hohe Nachfrage von Notenbanken für diese neuen EU-Anleihen ein Vertrauensvotum für den Euro als Reservewährung, insbesondere in einer Zeit, in der die dominierende Rolle des Dollars in Frage gestellt werde.

Aber George Saravelos sagt auch, dass dieses aktuelle Ereignis nicht als alleiniger Grund für die aktuelle Euro-Stärke gesehen werden soll. Es solle auch in den Kontext größerer struktureller Verschiebungen gestellt werden. Es gehe um einen extrem starken negativen Policy-Mix für den US-Dollar. Die großes US-Haushaltsdefizite, eine sehr lockere Geldpolitik der Fed und sich verschlechternde Außenhandelskonten der USA. Schon vor den Wahlen in den USA verschlechtern sich diese Trends, so George Saravelos. Schauen wir an dieser Stelle mal auf den Chart. Er zeigt Euro gegen US-Dollar im Verlauf der letzten 30 Tage. Ist das neue „Aufnahmevehikel“ der EU (meine Wortkreation) für internationale Investorengelder aktuell ein zusätzlicher Impuls, der den Euro-Anstieg befeuert? Gut möglich.

Chart zeigt Kursverlauf von Euro gegen US-Dollar

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Anleihen

Anleihen und Zinsen – eine weltweite Vernichtung der Anlegergelder

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Für viele Großanleger gibt es seit Jahrzehnten eigentlich nur zwei große Anlageklassen – Anleihen oder Aktien: Um das Anlagekapital langfristig zu vermehren, oder um regelmäßig Zinsen oder Dividenden einzunehmen, wie es zum Beispiel Pensionsfonds tun, um die Kunden im Alter zu versorgen. Und gerade dieser ehemals so sichere und zuverlässliche Renditebringer ist durch die Interventionen der Notenbanken geradezu marginalisiert worden. Dabei müssen viele Institutionelle wie Versicherungen sogar ihren Hauptanteil der Finanzanlagen in Anleihen positionieren. Dort geschieht derzeit weiterhin viel Absurdes mit weitreichenden Konsequenzen.

Anleihen: Lage an den Rentenmärkten wird immer skurriler

In Europa schütteln viele Ökonomen nur noch den Kopf über die Kapitalmarktzinsen, speziell im Bereich der Staatsanleihen.

Zinsen um die ein Prozent für Langläufer in hoch verschuldeten Ländern, wie Griechenland oder Italien, liegen auf Höhe mit den amerikanischen Pendants. Einem Land (USA), welches trotz der eminent hohen aktuellen Verschuldung in seiner 244-jährigen Geschichte noch nie einen Staatsbankrott erleben musste und welches noch einen absoluten Ausnahmestatus innehat, da der US-Dollar als Weltreservewährung einen Sonderbonus genießt.

Aber auch für die am längsten laufenden Anleihen der Staaten im Zentrum Europas – Österreich, Schweiz und Deutschland – müssen für die 30- oder 50-jährigen Staatsanleihen fast keine Zinsen mehr gezahlt werden.

Die ultimative Begründung für die derzeitige Ausnahmestellung der Aktienmärkte

Diese wird von einer Erhebung durch die US-Großbank JPMorgan geliefert:

Weltweit gibt es für 17 Billionen Dollar an Anleihen keine oder sogar Minuszinsen
Berücksichtigt man die jeweiligen Inflationsraten, so beträgt die Summe der Anleihen, die eine negative Realrendite abwerfen 32 Billionen Dollar, oder 76 Prozent aller Staatsanleihen von Industrieländern
Woher sollen die vielen Kapitalsammelstellen, die auf Einnahmen angewiesen sind, eine Rendite erwirtschaften?

Fazit

Die Zinslandschaft in großen Teilen der Welt ist fast schon als brutal zu bezeichnen – für die Halter der Papiere.

Man kann täglich hundert Indikatoren heranziehen, um die Überbewertung der Aktienmärkte zu begründen. Vom Shiller-KGV, dem Buffett-Indikator, historischen Vergleichen zur Bewertung von Aktien zur Gesamtwirtschaft und vieles mehr. Aber wir haben auch eine historisch einmalige Situation. Wenn allein die drei großen Notenbanken (Fed, EZB, BoJ) in ihren Bilanzen schon über 20 Billionen Dollar stehen haben, die zum großen Teil von Käufen von Anleihen herrühren, kann es das Regulativ Anleihemarkt zu Aktienmarkt in alter Form nicht mehr geben.

Anders ausgedrückt: Was juckt ein KGV der Aktienmärkte von 20 bis 30, wenn selbst die großen Anleihemärkte ein mindestens dreistelliges aufweisen?

Und noch sieht es nicht nach einer Wende aus – weder bei den Käufen von Anleihen, noch bei den Kapitalmarktzinsen. Die Kapitalsammelstellen stehen täglich vor dem Problem, einerseits neue Gelder anlegen zu müssen, andererseits ihren Auszahlungsverpflichtungen nachzukommen. Dies ist für mich der Hauptgrund dafür, warum die Aktienmärkte einfach nicht größer korrigieren wollen. „There is no alternative!“ (TINA).

Zwar gab es den brutalen Einbruch wegen Corona im Februar/März, aber damals musste jeder Aktieninvestor mit dem Schlimmsten rechnen und seither hat die „Zerstörung“ der Zinsmärkte erst so richtig Fahrt aufgenommen. Wie könnte dieser Zustand sich zumindest etwas ändern? Schon öfters erwähnt: Ein substanzieller Anstieg der Inflation, der zu einem Anstieg der Kapitalmarktzinsen führt – nicht zu einem Anstieg der Leitzinsen.

Werden neue Schuldenprogramne 2021 bei einer Erholung der Wirtschaft dazu führen? Wenn es zumindest wieder etwas positive Realzinsen gibt? Wir werden es sehen, zunächst an den Zins-Charts.

Die absurde Entwicklung bei Anleihen - oder warum die Aktienmärkte so hoch stehen

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